從2019年和2020年的百億爆款和造星盛宴，到2021年特別是2022年的賽道坍塌和明星隕落，公募基金行業(yè)走過(guò)了一個(gè)有起有落的發(fā)展周期。潮水退去后，公募行業(yè)格局已悄然生變：曾依賴爆款基金做大規(guī)模的頭部公募，因大基金業(yè)績(jī)拖累逐漸淪為“業(yè)績(jī)腰部”公司。

(資料圖片僅供參考)

天相投顧基金評(píng)價(jià)中心對(duì)券商中國(guó)記者提供的數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年期間首發(fā)規(guī)模超百億的36只股混基金，在2022年錄得超20%的平均跌幅。Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年至2022年間偏股業(yè)績(jī)排名前十的基金公司，已不見(jiàn)耳熟能詳?shù)念^部公募身影。但削弱業(yè)績(jī)的不是基金規(guī)模本身，而是大基金的單一策略與市場(chǎng)風(fēng)格的嚴(yán)重偏離。

業(yè)內(nèi)人士不禁要問(wèn)：“明星基金經(jīng)理”是真明星，還是一種營(yíng)銷(xiāo)策略？在明星效應(yīng)下，基金業(yè)績(jī)下滑會(huì)引來(lái)更為廣泛關(guān)注，從而傷及基民利益和基金公司形象，以及基金經(jīng)理個(gè)人的職業(yè)發(fā)展。市場(chǎng)人士不禁感慨，這儼然是農(nóng)業(yè)時(shí)代的管理模式。這些探討步步深入，最終指向了一個(gè)問(wèn)題：基金公司和基民利益不一致帶來(lái)的“委托-代理”問(wèn)題，該如何解決？

頭部公募主動(dòng)投資水平下降

銀河證券基金研究中心近日發(fā)布《公募基金管理人長(zhǎng)期主動(dòng)股票投資管理能力榜單(20221231)》(下稱(chēng)《榜單》)，以“廣義口徑+規(guī)模加權(quán)平均”為統(tǒng)計(jì)口徑，呈現(xiàn)了過(guò)去20年不同階段基金公司的平均主動(dòng)股票投資管理收益率排名情況，并給出一個(gè)明確結(jié)論：老牌基金公司仍占有一定優(yōu)勢(shì)，但在過(guò)去3年、過(guò)去4年、過(guò)去5年的排名中，“中生代”基金公司正在崛起。

《榜單》顯示，過(guò)去5年(2018年至2022年)主動(dòng)股票投資管理能力排名前十的基金公司，分別為信達(dá)澳亞基金、農(nóng)銀匯理基金、新華基金、建信基金、匯豐晉信基金、交銀施羅德基金、圓信永豐基金、易方達(dá)基金、申萬(wàn)菱信基金、華富基金；過(guò)去4年(2019年至2022年)的前十公司分別是農(nóng)銀匯理基金、前海聯(lián)合基金、信達(dá)澳亞基金、建信基金、鵬揚(yáng)基金、申萬(wàn)菱信基金、新華基金、圓信永豐基金、易方達(dá)基金、國(guó)泰基金；過(guò)去3年(2020年至2022年)前十的公司，分別是中庚基金、中泰證券資管、前海聯(lián)合基金、農(nóng)銀匯理基金、建信基金、鵬揚(yáng)基金、財(cái)通證券資管、申萬(wàn)菱信基金、匯豐晉信基金、新華基金。

上述排名中依然可見(jiàn)大公募身影，如易方達(dá)、國(guó)泰、建信等，但信達(dá)澳亞、農(nóng)銀匯理、匯豐晉信、中庚、鵬揚(yáng)等一批近年來(lái)持續(xù)煥發(fā)活力的中小公募，無(wú)論是公司數(shù)量還是排名位置均呈現(xiàn)出了明顯的“后來(lái)居上”勢(shì)頭。

需要指出的是，《榜單》以“廣義口徑+規(guī)模加權(quán)平均”為統(tǒng)計(jì)口徑，即是對(duì)各家公司旗下主動(dòng)權(quán)益基金進(jìn)行規(guī)模加權(quán)后得出的主動(dòng)管理收益率。這意味著，在2019年以來(lái)的這輪大發(fā)展中，作為主角的頭部公募其旗下大規(guī)模權(quán)益基金并沒(méi)有輸出相應(yīng)的投資業(yè)績(jī)。甚至由于某些上百億大基金的大幅虧損，頭部公募整體主動(dòng)投資水平出現(xiàn)下降，在業(yè)績(jī)排名中逐步淪為“腰部”公司。

Wind基金公司偏股型業(yè)績(jī)指數(shù)的排名情況，指向了類(lèi)似趨勢(shì)：2019年至2022年間業(yè)績(jī)排名前十的基金公司，分別為紅土創(chuàng)新基金、中庚基金、南華基金、鵬揚(yáng)基金、財(cái)通資管、農(nóng)銀匯理基金、金元順安基金、信達(dá)澳亞基金、英大基金、圓信永豐基金。即便擴(kuò)展到前二十位，除建信基金和交銀施羅德基金外，上榜公司均為中小公募。

在更具體的基金經(jīng)理偏股型業(yè)績(jī)指數(shù)排名上，這一趨勢(shì)可以看得更為清晰。根據(jù)wind數(shù)據(jù)，2019年至2022年間基金經(jīng)理偏股型業(yè)績(jī)排名前二十，以管理規(guī)模適中的基金經(jīng)理居多，且大多來(lái)自中小公募，如王鵬(泰達(dá)宏利基金)、萬(wàn)民遠(yuǎn)(融通基金)、韓創(chuàng)(大成基金)、繆瑋彬(金元順安基金)、神愛(ài)前(平安基金)等，那些曾以管理數(shù)百億乃至上千億的頂流明星基金經(jīng)理，已是蹤跡難覓。

36只“爆款”平均跌幅超22%

明星基金經(jīng)理、頭部基金公司和活躍基民是本輪發(fā)展的主要參與者。業(yè)內(nèi)圍繞于此的探討，始于規(guī)模上百億的大基金。

天相投顧基金評(píng)價(jià)中心對(duì)券商中國(guó)記者表示，2019年至2021年期間募集的多只“百億爆款”公募基金在2022年的權(quán)益市場(chǎng)中出現(xiàn)下跌。天相提供的數(shù)據(jù)顯示，此期間首發(fā)規(guī)模超百億的股混基金共計(jì)36只，2022年平均跌幅為22.34%，使得前期熱情高漲從而追高參與的基民體驗(yàn)不佳。“對(duì)頭部公募來(lái)說(shuō)，這雖使規(guī)模在短期內(nèi)快速增加，但基民滿意度的下降或?qū)罄m(xù)業(yè)務(wù)拓展產(chǎn)生不利影響?！?/p>

如一位知名基金經(jīng)理，其管理的四只基金在2019年和2020年取得50%-85%的耀眼業(yè)績(jī)，基金規(guī)模隨之快速攀升，最高時(shí)不低于800億元。但在賽道回調(diào)后，四只基金在2021年至2022年三季度期間總虧損近350億元。2022年四季度藍(lán)籌白馬股出現(xiàn)反彈，四只基金單季度均取得了逾40%的漲幅，總盈利約58億元。對(duì)重倉(cāng)藍(lán)籌股的數(shù)百億基金而言，這一漲幅已是相當(dāng)可觀。但對(duì)高位買(mǎi)入的基民而言，反彈過(guò)后依然存在20%甚至30%多的虧損缺口。

上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心高級(jí)分析師池云飛對(duì)券商中國(guó)記者說(shuō)到，基金規(guī)模本身會(huì)影響基金運(yùn)作思路和策略，小規(guī)?；鹣鄬?duì)大規(guī)模基金在策略選取空間上更豐富更靈活，能否轉(zhuǎn)換成業(yè)績(jī)則與基金經(jīng)理能力和公司投研支持有關(guān)。

“爆款基金之所以成為‘業(yè)績(jī)包袱’，更多原因在于基金策略與市場(chǎng)風(fēng)格不匹配?！必?cái)富管理機(jī)構(gòu)金斧子的CEO張開(kāi)興對(duì)記者表示，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)格突變、規(guī)模容量遠(yuǎn)超基金經(jīng)理操作能力范圍時(shí)，基民虧損隨即而來(lái)。同時(shí)，上海交大上海高級(jí)金融學(xué)院學(xué)術(shù)副院長(zhǎng)、金融學(xué)教授嚴(yán)弘也對(duì)記者表示，基金規(guī)模越大，策略靈活性越低，大部分倉(cāng)位只能購(gòu)買(mǎi)大市值股票?！暗袊?guó)小市值股票的超額收益優(yōu)于大市值股票，市場(chǎng)的阿爾法收益也常常好于貝塔收益，所以大基金業(yè)績(jī)一般很難跑贏優(yōu)秀的中小基金?！?/p>

根據(jù)遠(yuǎn)川研究所資管組黃曉峰的統(tǒng)計(jì)，2022年收益超10%的主動(dòng)權(quán)益基金，基金規(guī)模在2022年初均在50億元以下。而百億級(jí)的大基金(除安信穩(wěn)健增值實(shí)現(xiàn)正收益外)均于當(dāng)年遭遇虧損。黃曉峰同樣認(rèn)為，策略與市場(chǎng)風(fēng)格不匹配是大基金虧損的主要原因。他以基金經(jīng)理在2022年煤炭行情中的不同操作，提取出了一個(gè)絕佳案例。

黃曉峰表示，煤炭行業(yè)歷經(jīng)2022年大漲后總市值大約1.5萬(wàn)億元，除中國(guó)神華和陜西煤業(yè)等幾家千億市值公司外，其余公司市值大多不過(guò)500億元。即便看好煤炭行業(yè)，囿于規(guī)模包袱采用大市值策略的基金，最終投資結(jié)果依然不理想。比如，蕭楠管理的百億基金易方達(dá)高質(zhì)量嚴(yán)選從2022年一季度就開(kāi)始重倉(cāng)煤炭股(到年中時(shí)煤炭行業(yè)配比達(dá)32%)，是第一大重倉(cāng)行業(yè)。但因基金規(guī)模過(guò)大，重倉(cāng)小市值煤炭股的存在潛在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)黃曉峰分析，易方達(dá)高質(zhì)量嚴(yán)選去年一季度持有的平煤股份，凈值占比5.04%，持倉(cāng)市值達(dá)5.72億元，但平煤股份一季度日均成交額只有6.2億元。“如果發(fā)生突發(fā)性大跌，這部分持倉(cāng)大概率難以短期內(nèi)清空，會(huì)承受較大幅度回撤?！倍S海管理的萬(wàn)家宏觀多策略，去年一季度持有平煤股份凈值占比同樣達(dá)到5%左右，但持倉(cāng)市值只有1500萬(wàn)元，攻守方面均有較大余地。最終萬(wàn)家宏觀多策略的年收益達(dá)48.55%，易方達(dá)高質(zhì)量嚴(yán)選全年下跌13.8%。

是真明星，還是營(yíng)銷(xiāo)策略？

“船大難掉頭”是顯而易見(jiàn)的，喜歡造大船的則是大基金公司。

“基金公司主要收入來(lái)源是管理費(fèi)和業(yè)績(jī)獎(jiǎng)勵(lì)，大的管理規(guī)模能帶來(lái)豐厚的管理費(fèi)。無(wú)論對(duì)未來(lái)投資把握有多大，基金公司的規(guī)模擴(kuò)大沖動(dòng)都會(huì)存在。”允泰資本創(chuàng)始合伙人、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家付立春對(duì)券商中國(guó)記者指出，基金公司在規(guī)模擴(kuò)張時(shí)歷史業(yè)績(jī)是主要賣(mài)點(diǎn)。但在基金規(guī)模增大后，受制于某些局限性，基金業(yè)績(jī)會(huì)受到影響。

張開(kāi)興表示，在靠管理費(fèi)為主要盈利模式的當(dāng)下中國(guó)公募行業(yè)，其激勵(lì)機(jī)制會(huì)助長(zhǎng)了基民的非理性申贖，引發(fā)基金業(yè)績(jī)的大幅震蕩。過(guò)去的業(yè)績(jī)并不代表未來(lái)的業(yè)績(jī)，當(dāng)遇到市場(chǎng)風(fēng)格突變、規(guī)模容量遠(yuǎn)超基金經(jīng)理操作能力的時(shí)候，基民的虧損便隨即而來(lái)。

天相數(shù)據(jù)提供的數(shù)據(jù)顯示，2019年至2021年間發(fā)行的“百億爆款”股混基金在2021年給基金公司所帶來(lái)的管理費(fèi)收入超過(guò)55億元，2022年上半年帶來(lái)的管理費(fèi)收入約19億元，這些基金在2022年整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳。從基金公司整體規(guī)?？矗?020年、2021年和2022年末，股混基金規(guī)模排名前十的基金公司，股混基金總規(guī)模占全市場(chǎng)比例均穩(wěn)定在65%以上，這種格局短期內(nèi)可能不會(huì)變化。

明星基金經(jīng)理是真明星，還是一種營(yíng)銷(xiāo)策略？嚴(yán)弘表示“明星基金經(jīng)理”有很強(qiáng)的流量效應(yīng)，無(wú)論是基于歷史階段性業(yè)績(jī)還是廣告效應(yīng)，都能吸引來(lái)大量募集資金，從商業(yè)行為而言無(wú)可厚非，但會(huì)給基金投資者帶來(lái)某些誤導(dǎo)作用。學(xué)術(shù)研究表明，能持續(xù)地提供較好的相對(duì)收益的基金經(jīng)理少之又少，基民能買(mǎi)中的概率就更低了，而大多數(shù)基金經(jīng)理業(yè)績(jī)持續(xù)性并不是很好。因此，“明星基金經(jīng)理”現(xiàn)象既意味著可能存在特別優(yōu)秀的基金經(jīng)理，也意味著部分基金公司利用特定時(shí)期的好業(yè)績(jī)“造出”了明星。

“爆款基金業(yè)績(jī)和規(guī)模輪回對(duì)基金公司的影響，是基民用腳投票的結(jié)果。”創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏鳳春對(duì)記者表示，在業(yè)績(jī)下滑后基金規(guī)模會(huì)縮水，同時(shí)基民信任度下降，基金公司的契約精神受損，但這些只是常規(guī)解釋?！皩?duì)基金公司最大的影響還在于路徑依賴，這一模式會(huì)使得公司試圖再去復(fù)制另一個(gè)新的明星基金經(jīng)理，然后再來(lái)一個(gè)輪回。我個(gè)人認(rèn)為這還是農(nóng)業(yè)時(shí)代的管理模式。”

嚴(yán)弘表示，中國(guó)的基金經(jīng)理群體從業(yè)年限偏短，需要更多沉淀。在美國(guó)等成熟市場(chǎng)里，出道三五年就當(dāng)基金經(jīng)理是少見(jiàn)的，一般要10年左右才能管理一只中等規(guī)?；?，在市場(chǎng)上打出名氣基本要在15年或20年后了。“如果沒(méi)有充分的投研歷練，過(guò)早出名的明星基金經(jīng)理很可能只是一種‘beginer’s luck，會(huì)透支個(gè)人的職業(yè)生涯，基金公司若長(zhǎng)此以往也會(huì)影響到自身聲譽(yù)。”

凱豐投資總經(jīng)理王東洋對(duì)記者表示，明星效應(yīng)能在某個(gè)階段給基金經(jīng)理帶來(lái)更多的投研、宣傳、渠道等資源，對(duì)職業(yè)生涯自然有所裨益。但從規(guī)模、業(yè)績(jī)、流動(dòng)性的“不可能三角”角度看，一旦資金管理規(guī)模大幅超過(guò)管理能力，基金管理難度會(huì)提高甚至?xí)斐刹呗允?。而因?yàn)槊餍切?yīng)，業(yè)績(jī)下滑或引來(lái)更廣泛關(guān)注，從而傷害到基民利益以及基金公司形象，基金經(jīng)理個(gè)人職業(yè)發(fā)展的持續(xù)性和穩(wěn)定性也或會(huì)受到影響，造成一損俱損局面。

綁定利益應(yīng)持續(xù)定期自購(gòu)并披露交易情況

基金公司想做基金大規(guī)模，但基金規(guī)模的增大卻削弱了基民的投資收益，這其實(shí)是經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域經(jīng)典的“委托-代理”問(wèn)題。如魏鳳春直言，基金公司和基民利益不一致，就是由委托代理基本機(jī)制決定的。

“這一利益沖突的程度受到目標(biāo)、信息對(duì)稱(chēng)程度、代理成本等因素決定，這一矛盾無(wú)法根本化解，但可以通過(guò)制度設(shè)計(jì)與技術(shù)調(diào)整來(lái)緩和矛盾，不排除在某個(gè)時(shí)點(diǎn)上達(dá)成一致。”魏鳳春指出，如果基金公司在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上對(duì)倉(cāng)位限制靈活些，基金經(jīng)理?yè)駮r(shí)和配置能力提高些，產(chǎn)品凈值波動(dòng)就會(huì)小一些，矛盾沖突會(huì)緩和一些。此外，基民如果對(duì)市場(chǎng)規(guī)律認(rèn)知深刻一些，深刻理解風(fēng)險(xiǎn)是獲取收益的必然代價(jià)，對(duì)業(yè)績(jī)回撤的抵觸性也會(huì)弱化。比如，基民如果能接受長(zhǎng)期持有基金，從過(guò)往實(shí)踐來(lái)看滿意度是較高的。短期而言，如果基民具備較強(qiáng)的擇時(shí)能力，做到短期兌現(xiàn)收益，也可以緩和這一矛盾沖突。

池云飛表示，基金行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，基民更看重基金實(shí)際業(yè)績(jī)和投資體驗(yàn)?；鸸竞突鸾?jīng)理應(yīng)更好去平衡長(zhǎng)短期發(fā)展之間的關(guān)系，加大投研力度提升投資者獲得感。他還說(shuō)到，“長(zhǎng)期看基金投資一般都會(huì)帶來(lái)正收益，基民虧錢(qián)主要是容易受到市場(chǎng)情緒左右，過(guò)于頻繁擇時(shí)或高賣(mài)低賣(mài)。因此，基民加強(qiáng)對(duì)基金經(jīng)理能力、基金未來(lái)策略方向、市場(chǎng)趨勢(shì)的研究，也是長(zhǎng)期創(chuàng)造超額收益的關(guān)鍵?！?/p>

付立春說(shuō)，基民買(mǎi)基金往往是在業(yè)績(jī)最好時(shí)買(mǎi)入，很多時(shí)候買(mǎi)在山頂上，這不是科學(xué)的配置策略。但基金公司也要面向未來(lái)立足長(zhǎng)遠(yuǎn)，在規(guī)模、業(yè)績(jī)與自身主動(dòng)管理能力之間取得平衡發(fā)展?！盎鸾?jīng)理明星化不是好趨勢(shì)，某種程度上可能意味著投資的專(zhuān)業(yè)化能力在降低，投資應(yīng)該是專(zhuān)業(yè)的人做專(zhuān)業(yè)的事?！?/p>

天相投顧基金評(píng)價(jià)中心認(rèn)為，要解決這一矛盾必須把基金公司利益和基民利益統(tǒng)一起來(lái)。首先，投資者應(yīng)理性看待權(quán)益類(lèi)市場(chǎng)，認(rèn)清市場(chǎng)存在周期性，不過(guò)度迷信明星基金經(jīng)理以及頭部機(jī)構(gòu)，同時(shí)應(yīng)該建立合理預(yù)期，充分理解基金經(jīng)理投資理念，并選擇適合自己的基金產(chǎn)品；另外，基金公司也應(yīng)避免過(guò)度追求短期規(guī)模增長(zhǎng)，而應(yīng)該勇于“逆向銷(xiāo)售”，通過(guò)合理的宣傳和投教工作幫助投資者樹(shù)立正確的投資價(jià)值觀。

在雙方利益綁定方面，嚴(yán)弘給出了更為具體的建議。他直言，解決基金公司和基民之間的“委托代理人問(wèn)題”，除了行業(yè)自律、培養(yǎng)社會(huì)責(zé)任感理念外，還可以通過(guò)雙方利益綁定形成合適的激勵(lì)機(jī)制?！暗牵鸸净蚧鸾?jīng)理在市場(chǎng)低點(diǎn)或基金新發(fā)時(shí)自購(gòu)基金產(chǎn)品，并不足以完整體現(xiàn)這種利益綁定，還應(yīng)持續(xù)地定期、定量自購(gòu)基金產(chǎn)品，并在合規(guī)范圍內(nèi)盡可能地公開(kāi)披露買(mǎi)入和賣(mài)出情況，做到信息對(duì)稱(chēng)，才能實(shí)現(xiàn)有效的利益綁定?！?/p>

記者手記：那是千家萬(wàn)戶的希望和盼頭

在2021年爆款基金盛行之時(shí)，我采訪過(guò)一位“另類(lèi)”的基金經(jīng)理。

我問(wèn)他做投資有何秘訣，他給了一個(gè)脫離“主流正確”話術(shù)卻能鉆進(jìn)我內(nèi)心深處的回答：“把組合里的錢(qián)當(dāng)作自己的錢(qián)去做投資，僅此而已?！蔽易穯?wèn)：“這難道不是不言而喻的嗎？”他說(shuō)，“不是的。金融機(jī)構(gòu)，特別是追求規(guī)模和業(yè)績(jī)排名的公募基金，投資是一件高度工具理性的事情，類(lèi)似于遵循游戲規(guī)則去打怪升級(jí)。組合的錢(qián)是公司分配的，投資虧損固然影響個(gè)人績(jī)效，但這與自身資金虧損帶來(lái)的切膚之痛不可同日而語(yǔ)。這和你們記者有相似之處，你們每天都關(guān)注著國(guó)家大事，你們報(bào)道里的數(shù)字也多以億乃至百億為單位，但這并不是你們自身的事情。”

我頗為觸動(dòng)，一時(shí)無(wú)語(yǔ)。他接著說(shuō)：“我也很羨慕那些管理上百億的同行，但我做不到那么從容?；褓I(mǎi)基金的錢(qián)，大多是擠出來(lái)的閑錢(qián)。他們可能是大學(xué)生、白領(lǐng)、快遞小哥，也可能是退休老人。同樣一塊錢(qián)，賺取難度不同，耕耘場(chǎng)景也不同。他們來(lái)自千家萬(wàn)戶，卻都蘊(yùn)含著對(duì)未來(lái)生活的希望和盼頭。把他們的希望當(dāng)成自己的希望，投資就會(huì)穩(wěn)妥很多?！?/strong>

這種基金經(jīng)理可能并不多，但他說(shuō)的基民我卻能經(jīng)常見(jiàn)到。在“炒股不如買(mǎi)基金”這幾年里，我的耳邊經(jīng)?？M繞著買(mǎi)了爆款基金的朋友對(duì)頂流基金經(jīng)理的指責(zé)和抱怨。

“XX到底在干什么？無(wú)論市場(chǎng)漲或跌，他的基金永遠(yuǎn)都在跌，真是無(wú)語(yǔ)到家了！”一位95后朋友在2021年1月初買(mǎi)某頂流基金經(jīng)理的基金，最初買(mǎi)了1萬(wàn)元，疊加當(dāng)年下跌后的四次補(bǔ)倉(cāng)，他前后大約投入2萬(wàn)元。該基金主投港股和大盤(pán)藍(lán)籌股，2021年和2022年遭遇大幅下跌，使得這位朋友累計(jì)虧損近35%。

管理該基金的是一位理工科背景出身的基金經(jīng)理，他是所在基金公司的權(quán)益主力軍。但因業(yè)績(jī)不佳，自2021年初發(fā)行了一只百億爆款后，這位基金經(jīng)理再也沒(méi)有對(duì)外發(fā)聲，即便是在基金季報(bào)或年報(bào)的策略和運(yùn)作分析部分，他也只是一百多字帶過(guò)，寥寥數(shù)語(yǔ)，聊勝于無(wú)。

這位95后朋友并非個(gè)例。當(dāng)時(shí)買(mǎi)入爆款基金的這些基民，在過(guò)去的2021和2022年基本處于煎熬之中。當(dāng)初想賺錢(qián)的初心已變成了“求回本”的妥協(xié)。事后看來(lái)，這固然與他們的非理性投資行為有關(guān)，但在多主體參與的基金市場(chǎng)鏈條中，他們的確是信息不對(duì)稱(chēng)不完全下博弈的受傷者。

在基金公司的投教中，“沒(méi)有長(zhǎng)期持有”經(jīng)常被用來(lái)解釋基民為何虧損。此類(lèi)話語(yǔ)背后，似乎隱含著一套“投資規(guī)范”，如基民應(yīng)該定投、應(yīng)該逢低補(bǔ)倉(cāng)。但基金投教不是金融學(xué)術(shù)研究，不是用歷史數(shù)據(jù)來(lái)否定當(dāng)下行為，而應(yīng)從當(dāng)下的行為中尋求提升持基體驗(yàn)的有效方法。

（文章來(lái)源：券商中國(guó)）