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BOSS直聘:瘋狂世界杯爆拉股價,泥濘過后是坦途? 2022-12-06 22:45:30  來源:36氪

大家好,我是長橋海豚君!

近期在各地釋放防疫調(diào)整的積極信號之后,順周期板塊迎來了一次絕地反攻。與To C消費息息相關(guān)的疫情受損板塊,從線下到線上,從必選到可選,不到一周的平均漲幅幾近20%。


(資料圖)

海豚君認為,在復蘇邏輯演繹的后半段,To B類的公司同樣值得我們關(guān)注。疫情期間,中小企業(yè)遭受重創(chuàng),不少都經(jīng)歷了丟單、裁員甚至關(guān)門大吉。但在另一面,當經(jīng)濟觸底反彈,他們也會因為自身的高靈活性而“伸縮自如”,在對經(jīng)濟發(fā)展的信心不斷恢復后,也會迅速選擇擴張。

業(yè)務(wù)恢復或擴張代表著要重新堆人,短期的人力缺口會推動中小企業(yè)有大量需求轉(zhuǎn)向勞務(wù)中介公司或者招聘平臺。由于眼下疫情感染情況仍然嚴重,又恰逢元旦春節(jié)檔期,勞務(wù)中介的效率可能受影響,招聘線上化或許會再次獲得加速滲透。

同時我們也注意到,防疫剛剛放開,且年底企業(yè)關(guān)賬在即,不少企業(yè)可能還是選擇觀望。就算有擴張的打算,真正執(zhí)行也會等到明年。但此時也并不妨礙企業(yè)采用較低的成本挑選潛在的候選人并進行初步的線上溝通,因此在“招聘前”的直聊功能優(yōu)勢就很凸顯了。

中小企業(yè)招聘需求增加+線上化加速滲透+直聊,這三個邏輯都指向了BOSS直聘。雖然線上招聘這個高增長高毛利的賽道又迎來一些新選手涌入,但通過復盤近一年BOSS直聘在監(jiān)管與宏觀“雙壓”之下的發(fā)展情況,海豚君認為 BOSS直聘除了在特定行業(yè)(如互聯(lián)網(wǎng))、企業(yè)類型(中小企業(yè))中對同行存在碾壓性優(yōu)勢之外,對于其他細分領(lǐng)域,其算法能力依舊有望復刻經(jīng)驗并產(chǎn)生優(yōu)勢,只是時間長短和用戶遷移成本性價比的問題。

三季度業(yè)績電話會上,公司給出了未來三年的中期展望,按照目前的用戶結(jié)構(gòu)和轉(zhuǎn)化情況進行簡單測算,管理層給我們描繪的是一個逐漸“統(tǒng)治”線上招聘市場的發(fā)展藍圖:

在全部企業(yè)中的注冊滲透率接近25%,在招聘已經(jīng)實現(xiàn)線上化的核心企業(yè)用戶中,滲透率則直逼75%。

在這樣的假設(shè)背景下,海豚君認為,中性預(yù)期下100億美金的BOSS直聘是值得期待的,若后續(xù)有更多的經(jīng)濟刺激政策出爐,使得企業(yè)信心顯著恢復,則有望進一步打開向上空間。

一 深度錨定宏觀的招聘市場:巧婦難為無米炊

雖然一般情況下,尤其是對于中大型企業(yè),每年會列出相對固定或與未來銷售預(yù)期一定比例的預(yù)算用于招聘,以及補充因為員工流動造成的職位空缺。但對于BOSS直聘受眾面更大的中小企業(yè)來說,由于資金、市場份額的原因,招聘計劃很難擺脫整體宏觀經(jīng)濟的波動。

那么疫情三年,給勞動力市場帶來了什么影響?

1、勞動力供需“假平衡”的背后——企業(yè)遇冷撤退

在《BOSS 直聘:招聘行業(yè)的終極大 “BOSS”?》中,我們闡述招聘服務(wù)市場未來高增長的一個大邏輯:就是自從2010年之后,經(jīng)濟的高速發(fā)展(尤其是互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟)以及勞動力人口的逐年下滑,使得企業(yè)的招聘“需求”大于求職者的“供給”。求人倍率(需求人數(shù)/求職人數(shù))越大于1,企業(yè)的招聘成本越高,為了找到適合的候選人,企業(yè)就越需要借助招聘平臺。

在疫情剛剛開啟的2020年,實體企業(yè)對于疫情的影響是比較樂觀的,再加上直播電商等線上渠道的開拓,企業(yè)主對于疫情之后的消費復蘇預(yù)期非常積極,擴張意愿強烈,因此帶來2020年求人倍率進一步上升。

然后進入2021年,如果說求人倍率增速下滑是正常的回落,那么邁向2022年,二季度數(shù)據(jù)的陡降,則已經(jīng)能夠顯示出背后的勞動力市場有了很大變化。

求人倍率的下降,一方面可能由求職者的增加帶來,一方面則與企業(yè)的招聘需求萎縮有關(guān)。如果我們將求人倍率再與失業(yè)率、新增就業(yè)人數(shù)這三組數(shù)據(jù)結(jié)合起來看,答案顯而易見的指向企業(yè)方對招聘需求的凍結(jié)。

1)一般情況下,在結(jié)構(gòu)性摩擦失業(yè)得到顯著緩解之前,求人倍率與失業(yè)率走勢基本同步(如2020年之前),但在2020年二季度和2022年二季度兩個疫情封控最嚴重的時期,出現(xiàn)了走勢相反交叉的情況。

2)再看同期的新增就業(yè)人數(shù),這兩個時期就業(yè)人數(shù)均不及疫情前的正常水平(2019年)

<1-2>說明了,今年二季度勞動力市場供需的緩解(求人倍率下降)是假性的,背后來源于市場上任何一方都最不希望看到的情況——企業(yè)對經(jīng)濟前景悲觀,主動尋求收縮。

值得一提的事,這樣的情況放在同樣疫情未絕,全國各地反復封控的2021年,實際上并沒有出現(xiàn),反而企業(yè)仍然是在奮力擴張中。因此今年二季度的一線城市疫情淪陷,在一定程度上擊潰了企業(yè)主對短期經(jīng)濟發(fā)展的信心。

勞動力市場的求人倍率是招牌平臺收入的最直接晴雨表。猝不及防的三年抗疫和網(wǎng)安審查,打破了BOSS直聘高增長態(tài)勢。雖然三季度收入下滑有所緩解,但仍然未呈現(xiàn)顯著的復蘇反彈跡象,至少在三季度,企業(yè)的招聘意愿是極其低迷的。

三季度的求人倍率,人社部目前還未披露。但從新增就業(yè)人數(shù)的增長變動(-4.4%)以及剛剛過去的財報季洗禮,大概率仍然是在一個近三年的低位水平。如果不是Reopen時點的超預(yù)期提前,短期內(nèi)招聘中介的增長邏輯也難以延續(xù)。

但也正是防疫節(jié)奏的大調(diào)整,喚起企業(yè)主信心,來重新給了招聘中介平臺一個困境反轉(zhuǎn)的新拐點。

二 “雙拳”擊不倒BOSS直聘

相比于同行慘遭宏觀之拳,BOSS直聘還面臨著監(jiān)管的重擊、互聯(lián)網(wǎng)裁員潮的影響,但硬幣的另一面,也就意味著當下BOSS直聘困境反轉(zhuǎn)的拐點意味更強。7月網(wǎng)絡(luò)安全審查落地,冰凍了一年的新用戶注冊才終于恢復。

1、求職者:BOSS直聘還是那個最愛登陸的招聘平臺

在暫停注冊的這一年,智聯(lián)招聘、51Job等同行瘋狂攬客,BOSS直聘只能望流量而興嘆。但盡管面臨封印,BOSS直聘還是靠自身的產(chǎn)品優(yōu)勢和砸錢營銷(二、三季度營銷費用雖然同比下降,但仍然高于四季度水平)勉強維持了存量用戶的“忠誠”,同時激活部分長時間沉默的老用戶,整體MAU未有明顯流失,用戶粘性DAU/MAU與單用戶的月均用戶時長都保持行業(yè)領(lǐng)先。

而在今年7月恢復注冊后,BOSS直聘的流量擴張開始反擊,在三季度同行紛紛環(huán)比下行,BOSS直聘凈增了600萬的活躍用戶。11月之后,加上冠名贊助的世界杯開播,BOSS直聘的MAU有望沖到更高的水平。

2、企業(yè)主:短期觀望,明確疫情放開方向后有望加速恢復信心

上面我們說到二季度求人倍率下降的背后原因是企業(yè)整體的招聘意愿下滑,而三季度雖然有上海解封和BOSS直聘注冊解凍兩個“利好”,但企業(yè)主自7月起至11月防疫大調(diào)整之前,招聘需求呈現(xiàn)越來越萎縮的趨勢。

雖然近日各地出臺防疫政策調(diào)整的通知,但由于幾近年底和春節(jié),中大企業(yè)的招聘計劃難以短時間變更,小微企業(yè)招聘靈活性高,在當前供需缺口有所縮窄下,也會優(yōu)先選擇春節(jié)后再行動。因此短期來看,防疫調(diào)整的利好暫時很難迅速反映到BOSS直聘的業(yè)績上,但另一面,春節(jié)過后的招聘需求復蘇彈性也會很可觀。

3、同行PK:BOSS直聘的優(yōu)勢在哪里

但問題也來了,疫情期間的流量指標表現(xiàn),證明了BOSS直聘在求職者端的優(yōu)勢,那么春節(jié)后的招聘復蘇,企業(yè)方又為什么會優(yōu)先選擇BOSS直聘?

圍繞BOSS直聘競爭優(yōu)勢的問題,自它上市之日起,市場上就一直有爭論。在《BOSS 直聘:招聘行業(yè)的終極大 “BOSS”?》中,海豚君總結(jié)了核心三點——“移動+直聊+算法”。但同時我們又在文中說,BOSS直聘的飛速超越更多的是靠同行襯托。尤其在一些BOSS直聘當初切入并深耕的特地領(lǐng)域(如互聯(lián)網(wǎng)),雖然同行也在拼命追趕和模仿,但仍然很難代替掉BOSS直聘。

在線招聘行業(yè),說到底還是一個人力資源匹配的生意。在勞動力市場供小于需以及存在結(jié)構(gòu)性失衡的情況下,付款的是更需要招聘中介服務(wù)的企業(yè)方。企業(yè)是否有足夠的付費意愿,主要取決于它的招人需求(數(shù)量和時間)。

企業(yè)的最終目的是用最短的時間找到合適的候選人,但傳統(tǒng)招聘平臺原本只做了賣簡歷和賣廣告位兩個服務(wù),重在信息價值和版面價值,企業(yè)付費后獲得的是品牌廣告位和一堆簡歷信息,但簡歷匹配度如何還要打個問號,招聘方需要花費大量的時間和成本來做進一步的篩選。

BOSS直聘做的,則是以盡可能的幫助企業(yè)去匹配到合適的候選人為目標設(shè)定付費點,比如推送需求匹配的活躍求職者信息、提供直聊來幫助企業(yè)降低面試成本等功能。

三個核心優(yōu)勢中,“算法推薦”需要長期投入和積累的技術(shù)能力。BOSS直聘從成立之初起,在研發(fā)上的投入一直高于同行,這里的技術(shù)差距很難在短期內(nèi)補上。

但“移動端app”和“直聊”都是可以快速模仿的功能,智聯(lián)、51Job等競爭對手們,也都早在2018年起紛紛上線直聊功能。但功能與客戶需求和使用場景的不匹配,是導致同行有樣學樣之后,BOSS直聘的聊天功能還是深入人心的原因。

在BOSS直聘目前的頭部重點企業(yè)分布中:

1)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)客戶是占比最高的類別,也最容易接受BOSS直聘的模式。但同時在這一波互聯(lián)網(wǎng)裁員潮,BOSS直聘也受到更多的連累。

2)其次是與藍領(lǐng)市場高度相關(guān)的制造業(yè),占比同樣靠前。但從崗位分布來看,財務(wù)、人事、行政類的灰領(lǐng)職位偏多,純藍領(lǐng)的普工職位則相對較少。但純藍領(lǐng)的招工實際上并不適合直聊模式,純藍領(lǐng)往往是大企業(yè)下的工廠一次招工數(shù)十名人,對于企業(yè)HR來說,聊天成本很高,一般的做法就是找當?shù)氐膭趧?wù)中介代理,勞務(wù)中介則會尋求本地的分類信息網(wǎng),或者線下渠道直接完成招聘。

值得一提的是,純藍領(lǐng)招聘這一塊是58同城的優(yōu)勢,目前快手推出的“快聘”(原名“快招工”),主要涉獵的也是普工這類的純藍領(lǐng)崗位,因此相比于BOSS直聘當前的基本盤,快手對58同城的競爭侵略性更強。

但純藍領(lǐng)也是BOSS直聘相對重要的長期增長動力,58、快手的進擊和角逐無疑是想要瓜分未來BOSS直聘的潛在市場份額。

在BOSS直聘的招股計劃書中,引用了CIC的市場預(yù)測:2020年藍領(lǐng)在線招聘市場228億,未來5年CAGR達到40%以上。因此去年公司實行“海螺計劃”,從藍領(lǐng)用戶工作安全性、保真度的需求出發(fā),推出工廠直招的崗位招聘功能,來擴大滲透藍領(lǐng)招聘市場。根據(jù)調(diào)研信息,截至當前純藍領(lǐng)用戶也是BOSS直聘求職者用戶畫像中的重要群體之一,用戶占比接近15%。

3)生活服務(wù)類企業(yè)占比也不低,這類公司中屬于本地的小微企業(yè)居多,招聘專業(yè)度有限。但也對招聘成本更加敏感,因此BOSS直聘單賣的道具卡也同樣契合他們的需求。

4)而以獵聘為首的傳統(tǒng)在線招聘平臺,則主要聚焦中大型企業(yè)客戶,從BOSS直聘與他們的客單價差距就能看出兩者客戶類型分布的不同。比如上市的獵聘,2022年上半年單個企業(yè)用戶的付費1.8萬元,而BOSS直聘單個企業(yè)用戶年化付費水平剛到1200元。

中大型企業(yè)的招聘預(yù)算充沛,大批量招人時,也會選擇勞務(wù)中介公司或者應(yīng)屆生招聘通道。同時對于中高端人才,則會借助獵頭的力量。不過隨著越來越多的求職者選擇BOSS直聘,尤其是白領(lǐng)、灰領(lǐng)用戶,以及出于性價比的考慮,中大型企業(yè)也開始將部分崗位轉(zhuǎn)移到BOSS直聘上。

三 業(yè)績改善與估值共振:BOSS直聘還有反彈空間嗎?

短期來看,由于疫情剛剛放開,企業(yè)方仍然存在一部分的猶豫、觀望情緒,以及臨近年終招聘計劃很難迅速調(diào)整的原因,預(yù)計四季度BOSS直聘的業(yè)績還不能體現(xiàn)當下的利好,并且由于11月贊助世界杯的高營銷費用,利潤端會提前“崩壞”。

但管理層也提及,由于今年春節(jié)與世界杯僅相隔6周,世界杯的宣傳效果有望延續(xù)到春節(jié)期間。因此盡管防疫調(diào)整超預(yù)期,春節(jié)也是慣例需要大量投放的時期,但因為世界杯效應(yīng),BOSS直聘可能并不需要在春節(jié)期間額外增加營銷預(yù)算,再加上部分企業(yè)預(yù)期樂觀,明年初簽單意愿可能也會大幅提升,因此往年一季度虧損情況環(huán)比進一步惡化的情況可能并不會在明年出現(xiàn)。

但以上都是短期可預(yù)見的業(yè)績表現(xiàn),海豚君認為,BOSS直聘的合理定價應(yīng)該更多的去關(guān)注中長期的增長空間。在三季度的業(yè)績電話會上,管理層給出了一個中期指引:未來三年注冊用戶目標增加1億,明年獲客規(guī)模預(yù)計為4000萬左右(防疫政策調(diào)整之前的展望)。

如果按照當前存量的注冊用戶中企業(yè)用戶與求職用戶的比例1:6(2021年數(shù)據(jù)),以及按照穩(wěn)態(tài)下近25%的活躍率(2021年數(shù)據(jù))、近20%左右的付費轉(zhuǎn)化率(2019~2021平均水平),即:

(1)預(yù)計未來三年將有2400萬的MAU增加(達到5400萬), 280萬的付費企業(yè)賬戶新增(達到680萬)。短期看明年的話,則對應(yīng)1000萬的MAU增加、110萬的付費企業(yè)用戶新增(達到500萬)。

(2)單個企業(yè)用戶的年化付費水平,謹慎預(yù)期下假設(shè)未來三年按照5%的CAGR增長率提升,預(yù)計到2025年,年化付費金額為1360元。

(3)由于BOSS直聘的成本主要為服務(wù)器帶寬、設(shè)備折舊以及支付渠道費用,在近一年服務(wù)器設(shè)備投入增加后,目前能夠維持短中期的運營,因此毛利率預(yù)計在未來3年保持穩(wěn)定。

(4)在網(wǎng)安審查和海螺計劃推進之后,為了加強企業(yè)招聘方的信息審核工作,BOSS直聘在近兩年主要填充了大量的審核人員,使得經(jīng)營費用的優(yōu)化節(jié)奏要比我們之前預(yù)期的要更慢。

今年的營銷費用在剔除世界杯費用后是同比下滑的,但我們預(yù)計在經(jīng)濟回暖之后BOSS直聘會繼續(xù)增長投放。對于在線招聘行業(yè),由于用戶的求職需求相對低頻,因此要維持平臺活躍,需要不斷的做營銷來深化用戶心智、激活睡眠用戶,從而刺激用戶的活躍性。一個時刻保持“活躍”的招聘平臺,正式企業(yè)招聘方青睞的。

無論是BOSS直聘,還是智聯(lián)招聘、前程無憂、趕集直聘等,較高的營銷費用不僅僅是為了獲客,更是維系存量用戶活躍的基本運營成本。

(5)最終,海豚君預(yù)估未來Non-GAAP經(jīng)營利潤率中期下有望達到25%-30%的水平。按照15%的有效稅率,Non-GAAP凈利潤將在2023年恢復增長,2025年達到25億的利潤水平。

(6)按照WACC=11.64%,g=3%的假設(shè),DCF估值結(jié)果為22.7美元/股,對應(yīng)2024年的凈利潤,隱含PE 45x。而2023年~2026年凈利潤CAGR=44.6%,即基本對應(yīng)PEG=1的假設(shè)。

自三季報海豚君點評《BOSS 直聘:短期受累疫情,走出經(jīng)濟低谷后拐點先來》之后,BOSS直聘跟隨行業(yè)上防疫超預(yù)期調(diào)整的利好,已經(jīng)反彈了近30%的漲幅,抹去了不少安全空間。若后續(xù)有更多的經(jīng)濟刺激政策出爐,使得企業(yè)信心顯著恢復,則有望進一步打開向上彈性。

關(guān)鍵詞: 勞動力市場 大型企業(yè) 未來三年

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