中信證券研報(bào)認(rèn)為，2月以來(lái)內(nèi)資已開(kāi)始接力外資，市場(chǎng)風(fēng)格已從1月的價(jià)值轉(zhuǎn)向成長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)和加倉(cāng)將進(jìn)一步強(qiáng)化成長(zhǎng)風(fēng)格，外部擾動(dòng)影響外資流入節(jié)奏，不改全年流入趨勢(shì)，雖然權(quán)重指數(shù)過(guò)去一周表現(xiàn)平淡，但成長(zhǎng)指數(shù)表現(xiàn)亮眼，市場(chǎng)依然處于全面修復(fù)途中，成長(zhǎng)洼地依然是近期主線。配置上，建議持續(xù)關(guān)注成長(zhǎng)洼地，提高新興產(chǎn)業(yè)中半導(dǎo)體和信創(chuàng)的配置優(yōu)先級(jí)。

研報(bào)全文

策略聚焦丨內(nèi)資接力外資，成長(zhǎng)接力價(jià)值

(資料圖片僅供參考)

2月以來(lái)內(nèi)資已開(kāi)始接力外資，市場(chǎng)風(fēng)格已從1月的價(jià)值轉(zhuǎn)向成長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)和加倉(cāng)將進(jìn)一步強(qiáng)化成長(zhǎng)風(fēng)格，外部擾動(dòng)影響外資流入節(jié)奏，不改全年流入趨勢(shì)，雖然權(quán)重指數(shù)過(guò)去一周表現(xiàn)平淡，但成長(zhǎng)指數(shù)表現(xiàn)亮眼，市場(chǎng)依然處于全面修復(fù)途中，成長(zhǎng)洼地依然是近期主線。首先，今年以來(lái)外資持續(xù)流入大盤(pán)價(jià)值，近期外部擾動(dòng)影響流入節(jié)奏，預(yù)計(jì)快速流入的慣性減弱后，將逐步回歸常態(tài)，但全年繼續(xù)增配A股的趨勢(shì)不變。其次，2月以來(lái)，內(nèi)資已經(jīng)開(kāi)始接力外資，調(diào)倉(cāng)和加倉(cāng)方向集中在小盤(pán)成長(zhǎng)，預(yù)計(jì)這個(gè)趨勢(shì)仍將繼續(xù)，成長(zhǎng)風(fēng)格將持續(xù)占優(yōu)。最后，1月信貸有望開(kāi)門(mén)紅，基本面夯實(shí)全面修復(fù)基礎(chǔ)；全面注冊(cè)制落地后市場(chǎng)流動(dòng)性保持平穩(wěn)；中央政治局學(xué)習(xí)會(huì)議強(qiáng)調(diào)加快步伐解決“卡脖子”問(wèn)題，新興產(chǎn)業(yè)的政策支持力度將進(jìn)一步加大。配置上，建議持續(xù)關(guān)注成長(zhǎng)洼地，提高新興產(chǎn)業(yè)中半導(dǎo)體和信創(chuàng)的配置優(yōu)先級(jí)。

外資流入節(jié)奏近期受外部擾動(dòng)影響

將逐步回歸常態(tài)，今年增配A股趨勢(shì)不變

1)外資快速流入的慣性減弱后，將逐步回歸常態(tài)。近期外資快速流入的行業(yè)結(jié)構(gòu)與其重倉(cāng)股結(jié)構(gòu)線性吻合度高，是對(duì)之前降低倉(cāng)位的回補(bǔ)；配置型和交易型資金去年三季度凈流出479億元和776億元的“缺口”在1月上旬已經(jīng)基本補(bǔ)齊，其后，北向資金依然保持大幅“慣性”凈流入，春節(jié)后，配置型資金流入已放緩，交易型資金開(kāi)始流出。北上資金的主動(dòng)流入也與重倉(cāng)板塊的估值水平有關(guān)，但今年1月即便部分重倉(cāng)行業(yè)的估值達(dá)到了中高水平，外資的凈流入速度依然遠(yuǎn)高于其對(duì)應(yīng)估值區(qū)間的歷史均值。北向資金前100大重倉(cāng)股動(dòng)態(tài)P/E估值已從去年底部的12X修復(fù)至14.2X，短期快速修復(fù)后，2月起外資流速回歸常態(tài)預(yù)計(jì)將是正?，F(xiàn)象。

2)外資今年增配A股趨勢(shì)不變，依然是重要的增量資金來(lái)源。首先，海外近期擾動(dòng)因素增多，但對(duì)A股的影響依然停留在情緒層面，實(shí)質(zhì)影響有限，誘發(fā)脈沖式快速流出可能性小。其次，2月美聯(lián)儲(chǔ)加息25bps符合市場(chǎng)預(yù)期，鮑威爾講話并無(wú)更鷹派措辭，美聯(lián)儲(chǔ)加息終點(diǎn)已近，預(yù)計(jì)將在5月的議息會(huì)議上最后一次加息，暫停加息兌現(xiàn)前預(yù)計(jì)市場(chǎng)仍將總體樂(lè)觀，流動(dòng)性預(yù)期改善將驅(qū)動(dòng)美股修復(fù)，全球權(quán)益市場(chǎng)整體環(huán)境較好。再次，“東邊日出西邊雨”的全球宏觀周期分化下，預(yù)計(jì)中國(guó)相對(duì)基本面優(yōu)勢(shì)會(huì)日益明顯，A股基本面的彈性在當(dāng)前估值和全球主要權(quán)益市場(chǎng)中吸引力依然較強(qiáng)。最后，隨著經(jīng)濟(jì)替代貨幣成為主驅(qū)動(dòng)，人民幣已進(jìn)入中期易升難貶的階段，有利于強(qiáng)化外資增配意愿。

內(nèi)資已經(jīng)開(kāi)始接力外資

成長(zhǎng)風(fēng)格將持續(xù)占優(yōu)

1)內(nèi)外資接力已開(kāi)始，流動(dòng)性修復(fù)驅(qū)動(dòng)行情向中小盤(pán)擴(kuò)散。首先，雖然權(quán)重指數(shù)過(guò)去一周表現(xiàn)平淡，但成長(zhǎng)指數(shù)表現(xiàn)亮眼，中小盤(pán)成長(zhǎng)成為行情的主力，上周中證500、中證1000和國(guó)證2000指數(shù)漲幅分別為1.48%、2.79%、3.77%。其次，上周日均成交達(dá)到了9224億元，相比上周放大33%，“兩融”成交占比從上周8%的水平上升至9%左右。再次，流動(dòng)性修復(fù)下前期大量定價(jià)不充分的個(gè)股反彈，全市場(chǎng)低成交額個(gè)股占比回到正常水平。最后，上周漲幅較大的二級(jí)行業(yè)包括新興金融服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)媒體、增值服務(wù)等，都是前期相對(duì)滯漲的成長(zhǎng)板塊，領(lǐng)漲品種市值下沉明顯，上周漲幅前十的二級(jí)行業(yè)平均市值中樞在100億元左右，春節(jié)前兩周這一指標(biāo)在200億元左右。

2)內(nèi)資接力仍將繼續(xù)，國(guó)內(nèi)資金調(diào)倉(cāng)和加倉(cāng)整體有利于成長(zhǎng)風(fēng)格。首先，公募中普通股票、偏股混合及靈活配置型基金在2022Q4的倉(cāng)位水平分別為90.4%、88.4%和77.1%，均已達(dá)到或接近各自的歷史峰值，公募加倉(cāng)成長(zhǎng)的同時(shí)也需要調(diào)降持倉(cāng)，前期外資快速流入拉升的板塊更受影響，近3周這三類(lèi)基金的累計(jì)減倉(cāng)在2pcts左右。其次，上周存量產(chǎn)品凈贖回率為2‰，贖回規(guī)模并沒(méi)有明顯放大，上周海外資金對(duì)中國(guó)基金凈申購(gòu)率為1.1%，已經(jīng)連續(xù)第五周保持凈申購(gòu)。再次，權(quán)益類(lèi)公募基金凈值有所恢復(fù)，破凈數(shù)量大幅減少：截至2月3日，2022年發(fā)行的主動(dòng)權(quán)益類(lèi)公募產(chǎn)品凈值低于0.95的比例降低了19.8%。最后，根據(jù)對(duì)中信證券渠道調(diào)研情況，中小私募倉(cāng)位在2月3日回升至79%，相較過(guò)去5年來(lái)市場(chǎng)熱度較高時(shí)的倉(cāng)位仍有5個(gè)百分點(diǎn)以上的上升空間，對(duì)應(yīng)約1000億以上的增量資金，這些活躍資金加倉(cāng)也將有利于成長(zhǎng)風(fēng)格。

全面注冊(cè)制啟動(dòng)市場(chǎng)流動(dòng)性保持平穩(wěn)

新興產(chǎn)業(yè)的政策支持力度將進(jìn)一步加大

1)1月信貸有望開(kāi)門(mén)紅，基本面夯實(shí)全面修復(fù)基礎(chǔ)。首先，預(yù)計(jì)2023年1月新增人民幣貸款4.4萬(wàn)億元，同比多增4000億元左右；在去年高基數(shù)和春節(jié)錯(cuò)位的背景下，這一數(shù)據(jù)的含金量較高。其次，本輪疫情已進(jìn)入低流行水平，前期集中流行產(chǎn)生的抗體有望在未來(lái)3-5個(gè)月內(nèi)持續(xù)形成免疫屏障，為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇奠定良好的基礎(chǔ)。最后，春節(jié)后經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)情況符合預(yù)期，1月制造業(yè)PMI上升3.1pcts高于臨界點(diǎn)，23個(gè)樣本城市春節(jié)后第一周地鐵客運(yùn)量日均約5800萬(wàn)人次，為2019年同期的108%，國(guó)內(nèi)航班日度執(zhí)飛數(shù)量已恢復(fù)至12500架次左右，恢復(fù)至2022年8月水平，預(yù)計(jì)一季度經(jīng)濟(jì)有望明顯改善。

2)全面注冊(cè)制落地后，市場(chǎng)流動(dòng)性保持平穩(wěn)。首先，全面注冊(cè)制夯實(shí)直接融資體系制度基石，提升投融資效率，打通一二級(jí)市場(chǎng)，加速市場(chǎng)存量標(biāo)的“優(yōu)勝劣汰”，優(yōu)質(zhì)的成長(zhǎng)標(biāo)的將在中國(guó)資本市場(chǎng)集聚，有利于市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展。其次，全面注冊(cè)制不等同于降低上市門(mén)檻，注冊(cè)制的本質(zhì)是市場(chǎng)化，監(jiān)管不對(duì)新股發(fā)行做行政性安排，融資額交由市場(chǎng)供需自行調(diào)節(jié)，由于依然保持交易所審核、證監(jiān)會(huì)注冊(cè)的基本架構(gòu)不變，上市發(fā)行的節(jié)奏整體可控。從創(chuàng)業(yè)板實(shí)踐來(lái)看，2020年8月改革以來(lái)，全部A股IPO融資規(guī)模并沒(méi)有持續(xù)激增，2020~2022年融資規(guī)模分別為4793億、5426億和5869億元，注冊(cè)制試點(diǎn)以來(lái)，新股的供求達(dá)到了有效的均衡。預(yù)計(jì)2023年A股IPO融資規(guī)模約5500~6000億元，主板注冊(cè)制落地帶來(lái)的邊際影響有限。

3)中央政治局學(xué)習(xí)會(huì)議強(qiáng)調(diào)加快步伐解決“卡脖子”問(wèn)題，新興產(chǎn)業(yè)的政策支持力度將進(jìn)一步加大。一方面，全面注冊(cè)制提高融資效率，2022年注冊(cè)制發(fā)行的科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板項(xiàng)目占滬深交易所新股家數(shù)的79%，新股募集資金的82%。注冊(cè)制上市公司中新興產(chǎn)業(yè)占比更高，截至2023年1月31日，創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板的注冊(cè)制企業(yè)共917家，家數(shù)前三的行業(yè)為機(jī)械、電子、醫(yī)藥。另一方面，中美科技博弈短期擾動(dòng)市場(chǎng)情緒的同時(shí)，中央政治局學(xué)習(xí)會(huì)議強(qiáng)調(diào)，要加快科技自立自強(qiáng)步伐，解決外國(guó)“卡脖子”問(wèn)題。注冊(cè)制加快推行，符合“強(qiáng)化國(guó)家戰(zhàn)略科技力量，優(yōu)化配置創(chuàng)新資源，提升國(guó)家創(chuàng)新體系整體效能”的精神。外部擾動(dòng)、政策表態(tài)、全面注冊(cè)制落地三者疊加，將強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)解決“卡脖子”問(wèn)題相關(guān)新興產(chǎn)業(yè)的支持政策預(yù)期。

內(nèi)資接力外資，成長(zhǎng)接力價(jià)值

2月以來(lái)內(nèi)資已開(kāi)始接力外資，市場(chǎng)風(fēng)格已從1月的價(jià)值轉(zhuǎn)向成長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)調(diào)倉(cāng)和加倉(cāng)將進(jìn)一步強(qiáng)化成長(zhǎng)風(fēng)格，外部擾動(dòng)影響外資流入節(jié)奏，不改全年流入趨勢(shì)，雖然權(quán)重指數(shù)過(guò)去一周表現(xiàn)平淡，但成長(zhǎng)指數(shù)表現(xiàn)亮眼，市場(chǎng)依然處于全面修復(fù)途中，成長(zhǎng)洼地依然是近期主線。配置方面，建議持續(xù)關(guān)注成長(zhǎng)洼地，提高新興產(chǎn)業(yè)中半導(dǎo)體和信創(chuàng)的配置優(yōu)先級(jí)。具體品種上，建議持續(xù)關(guān)注有一定業(yè)績(jī)成長(zhǎng)彈性、相對(duì)冷門(mén)并且已經(jīng)開(kāi)始受益于流動(dòng)性修復(fù)的中小市值成長(zhǎng)股，這些個(gè)股相對(duì)更多的分布在機(jī)械、環(huán)保、化工等領(lǐng)域，預(yù)計(jì)將受益于全面修復(fù)行情擴(kuò)散。同時(shí)，還建議關(guān)注2023年業(yè)績(jī)有較大同比改善空間的行業(yè)，例如科技中的數(shù)字經(jīng)濟(jì)，醫(yī)藥中的藥品耗材和器械，制造中的風(fēng)光儲(chǔ)，機(jī)械和軍工板塊中細(xì)分材料和設(shè)備領(lǐng)域，地產(chǎn)鏈中建材、家居、家電等后周期品類(lèi)。短期考慮外部擾動(dòng)因素頻發(fā)，內(nèi)部支持力度強(qiáng)，我們建議提高新興產(chǎn)業(yè)中半導(dǎo)體和信創(chuàng)的配置優(yōu)先級(jí)；此外，創(chuàng)新藥或在今年接力CXO成為新的賽道型板塊。

風(fēng)險(xiǎn)因素

疫情影響超預(yù)期；中美科技、貿(mào)易和金融領(lǐng)域摩擦加劇；國(guó)內(nèi)政策及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期；海內(nèi)外宏觀流動(dòng)性超預(yù)期收緊；俄烏沖突進(jìn)一步升級(jí)。

（文章來(lái)源：e公司）

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