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世界關(guān)注:騰訊音樂(lè):“提純”用戶,摳出利潤(rùn),一切向“錢(qián)”看 2022-11-16 09:49:13  來(lái)源:36氪

大家好,我是長(zhǎng)橋海豚君!


【資料圖】

北京時(shí)間11月15日港股盤(pán)后,騰訊音樂(lè)控股(TME)發(fā)布了它的三季度業(yè)績(jī)。整體業(yè)績(jī)超預(yù)期,和二季度一樣,盈利是主要亮點(diǎn)。但美中不足的仍然是競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致的用戶流失,這影響著騰訊音樂(lè)中長(zhǎng)期的成長(zhǎng)性。

財(cái)報(bào)核心信息如下:

1、用戶還在流失,競(jìng)爭(zhēng)仍在持續(xù):三季度在用戶指標(biāo)上,均低于市場(chǎng)預(yù)期?;钴S用戶數(shù)和付費(fèi)用戶數(shù)中,只有音樂(lè)會(huì)員訂閱還算穩(wěn)定,其他用戶都在流失。尤其是社交娛樂(lè)用戶,三季度并沒(méi)有顯示出旺季效應(yīng),環(huán)比加速下滑。

流量守不住,實(shí)際上體現(xiàn)的是競(jìng)爭(zhēng)格局還沒(méi)到拐點(diǎn)。其他泛娛樂(lè)平臺(tái),尤其是短視頻,對(duì)社交娛樂(lè)這一塊幾乎是一種產(chǎn)品替代性打擊。根據(jù)QuestMobile數(shù)據(jù),三季度短視頻用戶仍然在增長(zhǎng)中,除了視頻號(hào)靠著大樹(shù)好乘涼,成熟的頭部平臺(tái)抖音、快手,三季度月活仍然在擴(kuò)張。

2、收入下滑放緩,訂閱穩(wěn)增長(zhǎng),廣告修復(fù)、周杰倫專輯大賣:三季度騰訊音樂(lè)總營(yíng)收73.65億元,同比下滑5.6%,已經(jīng)較二季度的下滑幅度(-13.8%)明顯放緩,就算完全剔除周杰倫專輯銷售貢獻(xiàn)的2.1億元(700萬(wàn)張),同比下滑幅度8.3%也能看到回暖跡象。

海豚君認(rèn)為:

(1)除了穩(wěn)定增長(zhǎng)的訂閱收入外,疫情后廣告收入的修復(fù)恐怕也是主要推動(dòng)力,而同期去年的三季度,則剛開(kāi)始面臨工信部對(duì)App廣告規(guī)范的影響。

(2)社交娛樂(lè)業(yè)務(wù)(直播、K歌)三季度同比下滑還有20%,環(huán)比稍有緩和但不能說(shuō)到了拐點(diǎn),實(shí)際上去年三季度已經(jīng)嚴(yán)重受到監(jiān)管、競(jìng)爭(zhēng)的影響了,相比二季度,三季度也沒(méi)有高基數(shù)的干擾。因此三季度的社交娛樂(lè)仍然壓力山大,從用戶指標(biāo)也能夠看出,社交娛樂(lè)的活躍用戶和訂閱用戶,仍然在持續(xù)流失中。雖然市場(chǎng)對(duì)這項(xiàng)業(yè)務(wù)的收入預(yù)期更低,但在反映競(jìng)爭(zhēng)的用戶規(guī)模指標(biāo)上,顯然過(guò)于樂(lè)觀了。

社交娛樂(lè)一直是騰訊音樂(lè)的業(yè)績(jī)支柱,盡管已經(jīng)萎靡了一年多,但截至三季度,社交娛樂(lè)的收入仍然占了總營(yíng)收的53%。因此短期內(nèi)社交娛樂(lè)的滑坡,對(duì)騰訊音樂(lè)的收入端會(huì)造成不小的壓力。

目前來(lái)看,廣告帶來(lái)的增量暫時(shí)頂住了大部分的壓力。尤其是去年下半年推出的“看廣告免費(fèi)聽(tīng)歌”的功能應(yīng)該進(jìn)展不錯(cuò),上季度管理層也提及目前廣告收入中10%為該項(xiàng)功能貢獻(xiàn)。參照Spotify,海豚君預(yù)計(jì)這些廣告收入未來(lái)將會(huì)促進(jìn)更多的白嫖用戶成為廣告受眾用戶,以及在經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)時(shí),這些廣告用戶也更容易被轉(zhuǎn)化為訂閱付費(fèi)用戶。

3、利潤(rùn)還是主要超預(yù)期的地方:和二季度一樣,三季報(bào)亮眼的還是在成本費(fèi)用的優(yōu)化上。成本屬于是被動(dòng)優(yōu)化,由高分成的直播等社交娛樂(lè)收入下降帶來(lái)成本端的減少。費(fèi)用則體現(xiàn)的是公司的主動(dòng)優(yōu)化,通過(guò)裁員、組織架構(gòu)調(diào)整等方法,來(lái)提升整體的經(jīng)營(yíng)效率。除此之外,銷售費(fèi)用的下滑也與公司戰(zhàn)略思路調(diào)整有關(guān),減少了獲客支出,專注于做存量用戶的付費(fèi)轉(zhuǎn)化。最終實(shí)現(xiàn)三季度毛利率環(huán)比、同比均提升3個(gè)百分點(diǎn),經(jīng)營(yíng)費(fèi)用率改善近1個(gè)百分點(diǎn)。

4、現(xiàn)金仍然糧多不愁:截至三季度末,公司類現(xiàn)金資產(chǎn)余額254.5億元,占總市值的一半。加上每季度盈利近10億,也能夠?yàn)楣緞?chuàng)造正向現(xiàn)金流,從估值角度來(lái)說(shuō),雖然競(jìng)爭(zhēng)影響還在持續(xù),但由于流量?jī)r(jià)值還有進(jìn)一步挖掘的潛力,并且宏觀環(huán)境存在邊際改善,因此騰訊音樂(lè)仍然存在一定的估值修復(fù)空間。

長(zhǎng)橋海豚君觀點(diǎn)

在二季度社交娛樂(lè)收入下滑幅度沒(méi)有預(yù)期中那么差,以及優(yōu)化支出而省出來(lái)的利潤(rùn)超預(yù)期回暖后,市場(chǎng)等待的,就是更多的業(yè)績(jī)底部確認(rèn)甚至重回增長(zhǎng)的信號(hào)。如果深入背后邏輯,那么市場(chǎng)希望看到的就是:

1)在大環(huán)境惡劣競(jìng)爭(zhēng)壓力更加凸顯下,騰訊音樂(lè)存在一個(gè)確定性的壁壘。

2)在現(xiàn)有的流量池下,騰訊音樂(lè)能夠挖掘的變現(xiàn)價(jià)值還有更多的提升空間。

這次的三季報(bào),則主要印證了上述第二點(diǎn)邏輯,即音樂(lè)資產(chǎn)的價(jià)值潛力還未被完全釋放,仍然存在可觀的增長(zhǎng)空間。與此同時(shí),騰訊音樂(lè)也通過(guò)更高的人效比釋放了更多的利潤(rùn),這也是股東樂(lè)意看到的。唯一不足的是,平臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)的影響還在持續(xù),尤其是體現(xiàn)在短視頻對(duì)社交娛樂(lè)的用戶流量上。

短期來(lái)看,廣告收入頂住了社交娛樂(lè)受競(jìng)爭(zhēng)影響收入下滑的大部分壓力,并且由于廣告擁有更高的毛利率,有利于整體盈利能力的改善。再加上版權(quán)成本優(yōu)化、裁員等提效舉措下,騰訊音樂(lè)反而扛住了收入高壓,釋放了更多的利潤(rùn)。

在海豚君關(guān)注的,不加雜項(xiàng)的核心經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)指標(biāo)上,三季度盈利能力回到了2020年的水平。哪怕剔除周杰倫專輯銷售的一次性利好,也能看到明顯的回暖信號(hào)。而在宏觀環(huán)境邊際改善的趨勢(shì)下,短中期來(lái)看,我們可以確定騰訊音樂(lè)已經(jīng)邁過(guò)了最艱難的時(shí)期。

手握250億的騰訊音樂(lè),每季度產(chǎn)生10億的利潤(rùn),但市值剛過(guò)500億,因此短期的估值修復(fù)顯然還未走完。中長(zhǎng)期上,估值能否進(jìn)一步向上打開(kāi),還需要體現(xiàn)更多的成長(zhǎng)性。光靠廣告去變現(xiàn)存量用戶,并不能長(zhǎng)遠(yuǎn)的彌補(bǔ)社交娛樂(lè)收入的不斷流失。

無(wú)論是長(zhǎng)音頻、TME Live還是出海,來(lái)尋求一個(gè)中長(zhǎng)期的增長(zhǎng)故事,本質(zhì)上都是希望能夠減少用戶流失以及捕捉到更多的新用戶,但從目前來(lái)看效果有限。至少與流量不斷擴(kuò)張的音樂(lè)流媒體龍頭Spotify來(lái)看,騰訊音樂(lè)還有很多路要走。

本季財(cái)報(bào)解讀

一、用戶還在流失,競(jìng)爭(zhēng)仍在持續(xù)

三季度用戶端仍然體現(xiàn)的是一個(gè)存量見(jiàn)頂、逐步流失的現(xiàn)狀。在線音樂(lè)平均月活繼續(xù)跌落到5.87億,環(huán)比減少600萬(wàn)人。社交娛樂(lè)月活則在沒(méi)了疫情紅利之后,被迅速打回原樣,三季度減少1100萬(wàn)人,只剩1.55億的活躍用戶,繼續(xù)破新低。

用戶的持續(xù)流失,背后體現(xiàn)的是騰訊音樂(lè)在競(jìng)爭(zhēng)面前招架之力有限。“看廣告聽(tīng)音樂(lè)”的功能只帶來(lái)了存量流量?jī)r(jià)值變現(xiàn)這一個(gè)好處,但并沒(méi)有幫助騰訊音樂(lè)從平臺(tái)外部獲取更多的流量。

在線音樂(lè)繼續(xù)執(zhí)行付費(fèi)墻策略,三季度訂閱用戶環(huán)比凈增260萬(wàn),整體訂閱用戶為8530萬(wàn),低于市場(chǎng)預(yù)期。社交娛樂(lè)的付費(fèi)用戶受宏觀、競(jìng)爭(zhēng)影響更大,環(huán)比繼續(xù)減少50萬(wàn),而市場(chǎng)原本預(yù)期在暑假旺季效應(yīng)的加持下,部分用戶能夠回流。

社交娛樂(lè)的用戶流失是在短視頻等其他泛娛樂(lè)平臺(tái)的競(jìng)爭(zhēng)下,公司基本無(wú)力抵抗的結(jié)果。但三季度在走出上海疫情之后,一向堅(jiān)挺的在線音樂(lè)訂閱用戶凈增也沒(méi)有回到年初給的指引300-400萬(wàn)區(qū)間,則恐怕更多的是受到宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)低迷拖累。畢竟對(duì)于核心用戶來(lái)說(shuō),騰訊音樂(lè)的曲庫(kù)優(yōu)勢(shì)仍然顯著。

除此之外,在更多的歌曲被納入到付費(fèi)墻以內(nèi)后,價(jià)格敏感型的“非忠誠(chéng)用戶”也會(huì)繼續(xù)離開(kāi)。這一點(diǎn)也是管理層能夠預(yù)見(jiàn)的結(jié)果,但公司今年的戰(zhàn)略重點(diǎn)就是圍繞“忠誠(chéng)用戶”完善服務(wù),挖掘更多的付費(fèi)點(diǎn),從而有助于優(yōu)化整體的盈利水平。

因此我們看到,在線音樂(lè)業(yè)務(wù)中,訂閱用戶的ARPPU繼續(xù)提升,從二季度的8.5元/月上升至8.8元/月。但三季度其他在線音樂(lè)的ARPPU提升,則主要由于周杰倫的專輯銷售和廣告對(duì)應(yīng)的單用戶價(jià)值增加帶來(lái)。

三季度社交娛樂(lè)的單用戶付費(fèi)ARPPU繼續(xù)創(chuàng)新高,達(dá)到177元/月,并沒(méi)有像市場(chǎng)想象的那樣環(huán)比走低。海豚君認(rèn)為,這不能體現(xiàn)社交娛樂(lè)用戶的付費(fèi)力提高了,而是包含在酷狗直播、全民K歌上的廣告收入有所修復(fù)帶來(lái)。另外,低付費(fèi)的非核心用戶在經(jīng)濟(jì)低迷下停止付費(fèi)后,核心用戶的高付費(fèi)力也在整體平均ARPPU上得到顯現(xiàn)。

二、收入回暖的背后:訂閱穩(wěn)健、廣告修復(fù)與專輯大賣

三季度總收入73.65億元,同比下滑5.6%,下滑幅度相比二季度明顯放緩。除了訂閱收入穩(wěn)定的15%-20%區(qū)間增長(zhǎng)外,本季度周杰倫專輯大賣700萬(wàn)份,30元一份,也貢獻(xiàn)了2.1億元。但剔除這個(gè)因素之后,同比下滑8.3%也比二季度的下滑14%要很多。雖然去年三季度的基數(shù)已經(jīng)降低,但在社交娛樂(lè)仍然近20%的下滑下,恐怕更多的優(yōu)化來(lái)源于QQ音樂(lè)上的廣告收入。

廣告收入雖然能夠在短期內(nèi)彌補(bǔ)社交娛樂(lè)的持續(xù)走低,但作為仍然占比50%以上的社交娛樂(lè),在面對(duì)短視頻競(jìng)爭(zhēng)招架無(wú)力未來(lái)可能還將下滑的情況下,光靠廣告可能補(bǔ)不了全部的缺口:

假設(shè)6億的用戶,1億付費(fèi),5億看廣告,參照Spotify廣告ARPU約為訂閱ARPU的10%,那么計(jì)算而來(lái)廣告變現(xiàn)收入大概占付費(fèi)收入的一半,即約10-15億元/季度,但目前社交娛樂(lè)的收入規(guī)模有40億/季。

因此在找到另一條增長(zhǎng)路徑之前,社交娛樂(lè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)何時(shí)放緩,會(huì)時(shí)刻影響著騰訊音樂(lè)業(yè)績(jī)判斷。

進(jìn)一步細(xì)分來(lái)看:

1、在線音樂(lè)收入34.4億,同比增長(zhǎng)18.8%。包含了22.5億的訂閱會(huì)員收入,和11.78億的其他在線音樂(lè)收入(QQ音樂(lè)廣告、數(shù)字專輯銷售、版權(quán)分銷等)。

1)訂閱會(huì)員收入基本保持穩(wěn)定增速18%同比增長(zhǎng),雖然用戶凈增相比年初計(jì)劃偏低,但管理層在一季度的電話會(huì)上明確表示會(huì)以整體收入的增長(zhǎng)為主要目標(biāo),而非以往的用戶凈增數(shù)為目標(biāo)。因此在經(jīng)濟(jì)低迷和競(jìng)爭(zhēng)不斷下,把握住“忠誠(chéng)用戶”的付費(fèi)力能夠在實(shí)現(xiàn)最終收入增長(zhǎng)目標(biāo)的情況下,優(yōu)化盈利模型。

2)其他在線音樂(lè)收入所包含的業(yè)務(wù),去年三季度或多或少都在經(jīng)歷逆風(fēng),App開(kāi)屏廣告整頓、粉圈文化規(guī)范(粉絲購(gòu)買(mǎi)專輯數(shù)量設(shè)上限,減少刷榜行為),以及從獨(dú)家版權(quán)松綁對(duì)版權(quán)分銷的影響,從而造成去年基數(shù)較低。

而今年三季度包含了周杰倫新專輯銷售收入,以及廣告收入的恢復(fù),因此相比前兩個(gè)季度的腰斬下滑,這個(gè)季度迎來(lái)了近20%的同比增長(zhǎng)。

由于該項(xiàng)業(yè)務(wù)沒(méi)有做細(xì)分項(xiàng)披露,為了判斷廣告收入的增長(zhǎng)情況,海豚君粗略拆出了廣告規(guī)模,數(shù)值不準(zhǔn)確但可以簡(jiǎn)單看一下趨勢(shì)。

我們預(yù)計(jì)三季度廣告收入占總營(yíng)收比重達(dá)到8.4%,雖然離Spotify目前的水平12%以及它定下的中長(zhǎng)期目標(biāo)20%~30%,騰訊音樂(lè)的廣告商業(yè)化差距還很大,但在有領(lǐng)袖成功探路的帶領(lǐng)下,騰訊音樂(lè)的廣告增長(zhǎng)潛力值得期待。

比如上文海豚君粗算的10-15億/季,相比當(dāng)前來(lái)看,還有進(jìn)一步挖掘的空間。

2、社交娛樂(lè)單季收入則繼續(xù)近三年內(nèi)創(chuàng)新低,只有39.4億,在基數(shù)降低下繼續(xù)同比下滑20%。這項(xiàng)業(yè)務(wù)受到短視頻的直接競(jìng)爭(zhēng)影響,尤其是直播業(yè)務(wù),對(duì)外幾乎沒(méi)有多少招架之力,只有通過(guò)公司生態(tài)內(nèi)循環(huán)來(lái)減少流量的直接流失。

除了競(jìng)爭(zhēng)之外,6月開(kāi)始逐步落實(shí)的監(jiān)管規(guī)范(取消榜單、PK)可能也會(huì)產(chǎn)生影響。但從海豚君的觀察來(lái)看,各直播平臺(tái)推進(jìn)較慢,還未完全落實(shí)到位。不過(guò)根據(jù)行業(yè)專家反饋,最終的影響可能沒(méi)有想象中那么大。

但無(wú)論如何,秀場(chǎng)直播行業(yè)見(jiàn)頂是大趨勢(shì),在中長(zhǎng)期下,騰訊音樂(lè)需要新的增長(zhǎng)業(yè)務(wù)線來(lái)彌補(bǔ)這一塊的損失。

三、利潤(rùn)改善主要來(lái)源于業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化

和二季度的財(cái)報(bào)一樣,三季度的利潤(rùn)依舊是財(cái)報(bào)最亮眼以及主要超預(yù)期的地方。其中成本的優(yōu)化貢獻(xiàn)更大,三季度毛利率達(dá)到32.6%,環(huán)比提升了三個(gè)百分點(diǎn)。主要源于高分成的直播業(yè)務(wù),收入占比下降,同時(shí)高毛利的廣告收入增長(zhǎng),對(duì)總營(yíng)收貢獻(xiàn)增加。

費(fèi)用端,對(duì)核心利潤(rùn)率(不包含利息收入、其他損益等非主營(yíng)相關(guān)的收入支出)提升貢獻(xiàn)了一個(gè)百分點(diǎn)。主要源于裁員和獲客支出減少,轉(zhuǎn)為專注在存量用戶的付費(fèi)轉(zhuǎn)化上。

三季度銷售費(fèi)用只有2.45億,同比下滑近60%,環(huán)比減少了0.5億,絕對(duì)值回到了2017年的水平,可以說(shuō)是褲腰帶已經(jīng)勒到底了。但海豚君認(rèn)為,這種水平的銷售費(fèi)用不能視作常態(tài),在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)好以及增長(zhǎng)必要時(shí),騰訊音樂(lè)仍然需要重新投放獲客來(lái)推動(dòng)增長(zhǎng)。

最終經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)達(dá)到14億,同比大增32%。雖然海豚君認(rèn)為,三季度的利潤(rùn)水平有短期性因素,但盈利釋放的程度還是顯著超出了市場(chǎng)預(yù)期。

關(guān)鍵詞: 在線音樂(lè) 銷售費(fèi)用 同比增長(zhǎng)

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