2020年被稱(chēng)為新能源汽車(chē)“爆發(fā)元年”，在這一年中，新能源汽車(chē)標(biāo)桿特斯拉打破質(zhì)疑，全年股價(jià)暴漲681%，強(qiáng)大的財(cái)富效應(yīng)帶動(dòng)新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈估值的全線(xiàn)飆升。

暴風(fēng)雨是那樣的猛烈，但在暴風(fēng)雨前夕，空氣中卻總是充滿(mǎn)寧?kù)o。

在2019年中，5G是最大的投資主線(xiàn)，而新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈并未引起太多注意，幾乎沒(méi)有投資者會(huì)預(yù)料到，新能源的暴風(fēng)雨會(huì)來(lái)的如此的猛。

那一年的最后一個(gè)交易日，A股電解液“雙雄”新宙邦與天賜材料股價(jià)分別報(bào)收于35.94元和12.13元，折合市值約147.7億元和115.8億元。拿當(dāng)時(shí)市值計(jì)算，新宙邦比天賜材料超出27%，是電解液行業(yè)的絕對(duì)一哥。

進(jìn)入2020年以后，新能源汽車(chē)開(kāi)始放量，帶動(dòng)電解液需求持續(xù)攀升。今年上半年中國(guó)電解液產(chǎn)量18.25萬(wàn)噸，出貨量20.1萬(wàn)噸，分別同比增長(zhǎng)115.4%和152%，電解液出貨量首次超過(guò)產(chǎn)量，行業(yè)進(jìn)入前所未有的緊供需狀態(tài)。

需求側(cè)的暴增帶動(dòng)電解液企業(yè)股價(jià)全面攀升，截止到12月1日收盤(pán)，新宙邦與天賜材料的股價(jià)分別漲至119.94元和136.47元，分別較2019年的最后一個(gè)交易日增長(zhǎng)234%和1025%。

雖然新宙邦與天賜材料股價(jià)均出現(xiàn)大幅上漲，但天賜材料的漲幅卻是新宙邦的4倍，如今天賜材料的市值已經(jīng)是新宙邦的近2.6倍，逆襲成為電解液一哥。

究竟為何市場(chǎng)愿意給天賜材料更高的估值呢？在這背后電解液行業(yè)又蘊(yùn)藏著怎樣的產(chǎn)業(yè)邏輯呢？

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被鋰鹽綁架的電解液

在整個(gè)動(dòng)力電池的成本結(jié)構(gòu)中，正極占比最多達(dá)40%，隔膜占比20%，電解液與負(fù)極分別占比15%。單從這個(gè)成本比例看，電解液的市場(chǎng)規(guī)模并不高。

進(jìn)一步拆分電解液的成本結(jié)構(gòu)，電解質(zhì)鋰鹽占總成本的45%，有機(jī)溶劑、添加劑和制造費(fèi)用分別占據(jù)25%、20%和10%。

電解質(zhì)鋰鹽不僅在電解液成本中的占比最高，而且也是電解液理化性能的決定因素，電解質(zhì)鋰鹽的配方對(duì)于電解液最終的性能至關(guān)重要，因此也是電解液產(chǎn)業(yè)的護(hù)城河。

這也導(dǎo)致電解液的價(jià)格與電解質(zhì)鋰鹽的價(jià)格高度相關(guān)。

現(xiàn)階段，市場(chǎng)中的主流電解質(zhì)鋰鹽為六氟磷酸鋰（LiPF6），不僅理化性能符合動(dòng)力電池的要求，而且整個(gè)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)形成規(guī)?；虡I(yè)量產(chǎn)，具備顯著的成本優(yōu)勢(shì)。

盡管行業(yè)中還存在其他幾種電解質(zhì)鋰鹽，但受產(chǎn)能所限，電解液的價(jià)格已經(jīng)與LiPF6呈現(xiàn)出之間關(guān)聯(lián)的走勢(shì)。

截止11月12日，國(guó)內(nèi)LiPF6的市場(chǎng)均價(jià)已經(jīng)漲至55萬(wàn)元/噸，而一年前的時(shí)候，LiPF6的價(jià)格約為12萬(wàn)元/噸，一年來(lái)的漲幅接近360%。

受LiPF6持續(xù)提價(jià)影響，磷酸鐵鋰電解液近一年的價(jià)格由4.15萬(wàn)元/噸提升至11.5萬(wàn)元/噸，漲幅近180%。

上游LiPF6漲價(jià)幾乎完全被電解液廠(chǎng)商向下游傳導(dǎo)，這頗有光伏產(chǎn)業(yè)擁硅為王的意思，與硅料類(lèi)似，LiPF6已經(jīng)成為決定電解液廠(chǎng)商價(jià)值的關(guān)鍵。

LiPF6正是天賜材料逆襲新宙邦的“殺手锏”。

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橫向布局VS縱向滲透

很多投資者將天賜材料逆襲新宙邦的原因歸結(jié)為市場(chǎng)份額的持續(xù)提升。

縱觀(guān)整個(gè)電解液市場(chǎng)，天賜材料的市場(chǎng)占有率由2019年的22%提升至2020年的29.3%，而新宙邦的市場(chǎng)占有率卻由18%下降至17.6%，但這卻只是表象。

直觀(guān)的講，新宙邦市場(chǎng)份額有所下降，而天賜材料市場(chǎng)份額大幅攀升，天賜材料的股價(jià)當(dāng)然應(yīng)該漲得更多。但新宙邦真的與天賜材料在電解液領(lǐng)域存在如此大的差距嗎？

據(jù)東莞證券數(shù)據(jù)，從現(xiàn)有產(chǎn)能看，天賜材料、新宙邦、江蘇國(guó)泰、杉杉股份的電解液產(chǎn)能分別10.6萬(wàn)噸、7.3萬(wàn)噸、7萬(wàn)噸和6萬(wàn)噸，彼此之間的產(chǎn)能差異并沒(méi)有表面看上去那樣大。

同時(shí)，新宙邦2021年中報(bào)顯示，公司電化學(xué)產(chǎn)能利用率僅為74.17%，尚未達(dá)到完全滿(mǎn)產(chǎn)狀態(tài)，也就是說(shuō)電解液企業(yè)間的差距并非全部體現(xiàn)在產(chǎn)能之上。

實(shí)際上，新宙邦與天賜材料最大的差異源自戰(zhàn)略層面。

新宙邦雖然是最早布局電解液的企業(yè)，一度成為行業(yè)龍頭，但公司卻在發(fā)展過(guò)程中，遇到LiPF6制備難的問(wèn)題。后來(lái)，新宙邦逐漸放棄了核心材料LiPF6的研發(fā)，而是選擇采購(gòu)LiPF6，主攻添加劑，并制定向更多產(chǎn)業(yè)橫向發(fā)展的戰(zhàn)略。

如今新宙邦已經(jīng)形成鋰電池化學(xué)品、電容器化學(xué)品、有機(jī)氟化學(xué)品、半導(dǎo)體化學(xué)品四大賽道，借希望通過(guò)向多元化發(fā)展來(lái)尋求機(jī)會(huì)。公司的商業(yè)模式為“產(chǎn)品+解決方案”，更注重于對(duì)客戶(hù)的服務(wù)。

不同于新宙邦的橫向布局，曾經(jīng)的“小弟”天賜材料選擇打通產(chǎn)業(yè)上下游的縱向滲透，尤其在LiPF6的制備上，天賜材料不惜重金從美國(guó)引進(jìn)LiPF6的專(zhuān)利技術(shù)，從而正式切入到LiPF6的自主生產(chǎn)中。

在鋰電池材料領(lǐng)域，天賜材料具有“碳酸鋰—六氟磷酸鋰—電解液”的縱向一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局，并擁有磷酸鐵鋰正極的生產(chǎn)能力。正是得益于垂直一體化能力，讓天賜材料在LiPF6價(jià)格大漲的情況下，成為受益最大的公司。

數(shù)據(jù)顯示，目前國(guó)內(nèi)的LiPF6產(chǎn)能合計(jì)6.67噸，其中天賜材料是LiPF6產(chǎn)能達(dá)1.2萬(wàn)噸，是產(chǎn)能最多的公司，多氟多、江蘇新泰分別擁有1萬(wàn)噸和8000噸產(chǎn)能。

在LiPF6供需平衡的情況下，新宙邦的采購(gòu)策略并沒(méi)有太大問(wèn)題，但隨著LiPF6緊供需的越發(fā)顯著，讓天賜材料所擁有的LiPF6產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)被迅速放大。在新宙邦的財(cái)報(bào)中，也曾明確指出上游原材料（溶劑、六氟磷酸鋰、添加劑）價(jià)格的上漲，已經(jīng)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生了影響。

我們并不能說(shuō)新宙邦的這種橫向布局是錯(cuò)誤的，假如沒(méi)有新能源汽車(chē)的爆發(fā)，LiPF6就不會(huì)陷入供需失衡之中，新宙邦也可以很好的控制成本，天賜材料也很難實(shí)現(xiàn)逆襲反超，但世界上不存在假如。

在新能源的時(shí)代浪潮中，戰(zhàn)略選擇有時(shí)候比技術(shù)實(shí)力更加重要。

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鋰鹽功守道

電解液市場(chǎng)格局會(huì)否發(fā)生變動(dòng)，這要取決于技術(shù)路線(xiàn)的迭代情況。

2021年1-9月，新能源汽車(chē)?yán)塾?jì)銷(xiāo)量178.6萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)194.4%。按照新能源汽車(chē)這樣的發(fā)展趨勢(shì)，LiPF6依然是核心材料，電解液依然將處于緊供應(yīng)狀態(tài)。

正如近期我們對(duì)光伏行業(yè)分析的那樣，光伏硅料緊供應(yīng)，顆粒硅成為行業(yè)破局的潛在方向，那么電解質(zhì)鋰鹽是否也存在這樣的潛在變革方向呢？當(dāng)然有，那就是另外一種鋰鹽。

雖然LiPF6是目前行業(yè)中最核心的鋰鹽種類(lèi)，但卻并非“完美的”。在LiPF6身上存在著諸多瑕疵，例如LiPF6遇水易分解生產(chǎn)HF腐蝕正極，在比如LiPF6熱穩(wěn)定性較差，80℃以上就會(huì)開(kāi)始分解。

基于此，實(shí)際上行業(yè)中也一直在尋找LiPF6的替代產(chǎn)品。雙氟磺酰亞胺鋰（LiFSI）、四氟硼酸鋰（LiBF4）、二草酸硼酸鋰（LiBOB）雙三氟甲烷磺酰亞胺鋰（LiTFSI）等都是潛在的新型鋰鹽產(chǎn)品。

綜合考量，雖然LiFSI技術(shù)門(mén)檻較高，制造成本昂貴，但是理化性能卻明顯優(yōu)于LiPF6，被行業(yè)一致看作是LiPF6的下一代替代產(chǎn)品。

總的來(lái)看，目前全球具備LiFSI大規(guī)模量產(chǎn)能力的企業(yè)并不多，天賜材料、康鵬科技、日本觸媒、韓國(guó)天寶、永太科技是主要標(biāo)的。對(duì)于錯(cuò)失LiPF6的風(fēng)口，實(shí)際上新宙邦也是心存遺憾的，因此在下一代LiFSI鋰鹽爭(zhēng)奪中，新宙邦也早早入局希望可以彎道超車(chē)，但依然還是慢于天賜材料。

雖然LiFSI可能會(huì)對(duì)LiPF6進(jìn)行技術(shù)迭代，但天賜材料無(wú)論是現(xiàn)有產(chǎn)能，還是規(guī)劃產(chǎn)能，其都是全球LiFSI的龍頭公司。這就意味著，天賜材料并沒(méi)有固執(zhí)的坐在LiPF6建立的帝國(guó)中，而是未雨綢繆的進(jìn)行下一代新興鋰鹽的研發(fā)，進(jìn)行自我迭代。

新興鋰鹽LiFSI理化性能優(yōu)于LiPF6，但成本卻比LiPF6更高，要知道目前制約LiPF6的最大因素就是不斷攀升的價(jià)格，那么制造門(mén)檻更高，成本造價(jià)更貴的LiFSI真的會(huì)對(duì)LiPF6進(jìn)行完美取代嗎？即使后續(xù)出現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，但下降的成本能否真正實(shí)現(xiàn)商業(yè)化依然需要畫(huà)一個(gè)問(wèn)號(hào)。

除新型鋰鹽外，可能會(huì)對(duì)電解液價(jià)格造成沖擊的則是添加劑環(huán)節(jié)，例如膜添加劑的質(zhì)量會(huì)直接影響電池壽命，高/低溫添加劑會(huì)影響電池的穩(wěn)定性等。而添加劑正是新宙邦的所長(zhǎng)，如果能夠研發(fā)出顯著提升電池性能的添加劑，也有可能改變目前的行業(yè)格局。

溶劑方面，石大勝華是龍頭企業(yè)，其DMC市場(chǎng)占有率超過(guò)整個(gè)行業(yè)的40%，也有可能會(huì)對(duì)電解液的價(jià)格造成影響。

深度綁定產(chǎn)業(yè)上游，天賜材料已經(jīng)具備持續(xù)鞏固現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)格局的能力，而新宙邦等其他公司想要打破目前的格局，就需要拿出顛覆性能的產(chǎn)品，或者在產(chǎn)業(yè)迭代中搶占先機(jī)，否則的話(huà)天賜材料的龍頭地位難有玩家挑戰(zhàn)。

關(guān)鍵詞： 電解液 是怎么 煉成