元宇宙源于1992 年斯蒂芬森的《雪崩》，其描述了一個平行于現(xiàn)實世界的虛擬世界，Metaverse，所有現(xiàn)實生活中的人和物都有一個映射的虛擬分身。

谷歌詞典引用牛津釋義，將形容詞“元”定義為：自身或其相同類型的映射，即自我參照。

如果是這樣的話，那么還有比商品市場、通脹率和通脹市場更“元”的東西嗎？

近日，摩根史丹利在關(guān)于“元通脹”的報告中指出：大宗商品價格、整體通脹指數(shù)和盈虧平衡通脹率（以債券市場的交易收益率呈現(xiàn)），往往在自我參照循環(huán)中相互定價。

商品價格上漲？然后總體通脹率必將上升，所以要購買與通脹掛鉤的債券。反過來，盈虧平衡通脹率上升？那通貨膨脹必然是個問題，所以買商品作為對沖。當(dāng)前這樣的邏輯比比皆是，甚至無法被反駁。

如此一來我們便陷入了“元通脹”。

很大程度上，大宗商品價格、整體通脹指數(shù)和盈虧平衡通脹率不就是一回事么？他們就像是同一個人在不同鏡子中的映射或者說虛擬分身一樣。

如果以任意其一為參照，去認(rèn)識通脹甚至指導(dǎo)通脹交易，無異于根據(jù)鏡子里的自己來采取行動。就好比你覺得有些冷加了件衣服，照鏡子的時候看到鏡子里的人也加了件衣服，于是你預(yù)計未來可能會更冷，又加了件衣服。結(jié)果鏡子里的人也又加了件衣服...

這樣的自我參照，最終放大了通脹預(yù)期。

當(dāng)然如果長期盈虧平衡通脹率（比如美聯(lián)儲參考的5年通脹補償措施的通脹率）對短期盈虧平衡通脹不那么敏感，那么這種自我參考的循環(huán)就不會有太大的問題。它們最終會被實際的變化所修正。

而央行們對大宗商品價格和盈虧平衡通脹率（5年甚至比5年更長期的遠(yuǎn)期指標(biāo)）變動的反應(yīng)也不至于那么自我參照。央行行長們知道，市場價格隱含通脹率包含了預(yù)期和風(fēng)險溢價，他們會根據(jù)實際消費、調(diào)研預(yù)測、計算模型等各種方式將預(yù)期和實際情況區(qū)分開來。

然而，當(dāng)市場隱含的遠(yuǎn)期通脹率指標(biāo)走向極端時，央行行長可能和投資者一樣會感到緊張。

由此形成了另一種“元”的自我參照循環(huán)。這一次雖然不是照鏡子，但原理類似。也好比央行行長們走在大街上，看到越來越多的人開始加衣服，甚至加得很厚（而且比較要命的是，在通脹短期內(nèi)會還會自我實現(xiàn)），人們開始強烈要求央行“供暖”，央行就會緊張未來降溫的程度和持續(xù)性，甚至真的提前開始“供暖”。

即投資者恐懼、央行恐懼、央行政策被市場定價以及最終央行政策被倒逼，或許我們可以稱之為“元加息”。

從當(dāng)前來看，英國央行似乎已經(jīng)有些緊張了，而澳聯(lián)儲也被市場倒逼放棄了收益率曲線控制。但至少美聯(lián)儲和歐央行依然表現(xiàn)的氣定神閑，他們正努力打消著市場過度的政策定價（要求“供暖”）。

當(dāng)然相反的情況也同樣會出現(xiàn)，上升的東西也可能會下降。

鑒于市場存在如此“元”的特質(zhì)，押注通脹的投資者短期內(nèi)需要密切關(guān)注商品價格的變化，即拐點時刻的到來。包括部分備受矚目的供應(yīng)鏈中斷商品的期貨市場價格已經(jīng)達(dá)到了頂峰（木材、熱煤和天然氣）甚至煤炭和鐵礦石等商品的運輸成本也已達(dá)到峰值。

以及同樣作為貨幣政策定價鏡中自己的短期利率市場，在“元”的路徑下，似乎已經(jīng)包含了央行們“最鷹”的預(yù)期。未來這些鷹派情緒可能會有所淡化。

如何避免陷入“元通脹”？

除了短期關(guān)注商品價格變化之外，要避免陷入“元通脹”最重要的方法是要建立綜合的參照指標(biāo)，以及通過觀察這些指標(biāo)尋找背后的原因和規(guī)律。

我們總是寄希望與通過一兩個關(guān)鍵指標(biāo)來預(yù)測通脹甚至經(jīng)濟周期的變化，但其實它們應(yīng)該是一系列相互獨立又相互驗證的觀察指標(biāo)。

一個人加衣服未必是降溫，可能是大風(fēng)，可能是好看，也可能是感冒了。甚至一群人也未必是。可是當(dāng)我們同時看到葉子落了、晝短夜長，動物遷徙，那極大可能是真降溫了。放在通脹上，就是除了關(guān)注商品價格之外為什么還要關(guān)注消費需求、收入增長、生產(chǎn)缺口等。

更進(jìn)一步來說，這些參照指標(biāo)都是結(jié)果，一旦導(dǎo)致供需變化的原因變了，那么這些結(jié)果早晚都會變化。因而我們對通脹的預(yù)期不能是自我參照、也不能僅僅是結(jié)果參照，而是要基于因果參照。

就好像在盛夏的時候，即使遭遇一場降溫，氣候很快還會炎熱，沒必要馬上加衣服。而在夏末的時候，就算還會熱幾天，但是轉(zhuǎn)涼勢不可逆，做好加衣御寒的準(zhǔn)備才是權(quán)宜。這個邏輯鏈中，冷熱是結(jié)果參照，穿衣是交易行為，但真正的原因是“季節(jié)變化”！

在本輪通脹中，最重要的原因來自于兩個方面，一是供給端因為前期的去化和疫情的放大，矛盾變得尤為突出。另一個是需求端因為財政貨幣化的助推顯著過熱。

當(dāng)然隨著疫情的好轉(zhuǎn)，供給端矛盾有望逐步緩解，但是需求端財政貨幣，水來如山倒水去如抽絲的態(tài)勢，卻一直在抬升長期通脹的壓力。換而言之季節(jié)并沒有發(fā)生變化！

當(dāng)前美、歐等國家收益率曲線快速走平，短端大幅上行確實是因為“元”的特質(zhì)，市場在自我參考的道路上，即對通脹-貨幣政策收緊包含了過度的預(yù)期。但是長端偏弱的主要矛盾，我們并不贊同市場主流認(rèn)為的是對未來經(jīng)濟回落的擔(dān)憂。而應(yīng)該是對通脹持續(xù)性認(rèn)知的不足，尤其是央行們對通脹持續(xù)性的否認(rèn)。

也就是說，收益率曲線平坦化來自于短期市場對“元加息”的預(yù)期和長期央行否認(rèn)通脹之間的矛盾。因此未來曲線變陡將主要來自于長端收益率的補償性上行。（如果是加息預(yù)期和經(jīng)濟回落擔(dān)憂的話，曲線變陡將主要來自于短端收益率的回落）。

本周美聯(lián)儲議息會議Taper正式落地。鮑威爾依然在竭力打消市場“元通脹”、“元加息”的同時，內(nèi)心是不是也在隱隱擔(dān)憂，未來有一天可能不得不走上類似英國央行的道路？我們不得而知。但作為資產(chǎn)之錨的長期收益率上行之路肯定遠(yuǎn)未結(jié)束。

本文來自微信公眾號“華爾街見聞”（ID:wallstreetcn），作者：周欣瑜，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

關(guān)鍵詞： 通脹 未到 宇宙