經(jīng)過上百年的演化歷史，歐美的家族辦公室（以下簡稱“家辦”）已在不斷試錯的過程中形成了成熟的資產(chǎn)配置邏輯。然而，在中國，許多家辦的資產(chǎn)配置邏輯仍不夠成熟。

那么，家辦在進行資產(chǎn)配置時，應(yīng)避免哪些坑？又該如何構(gòu)建自己的底層邏輯？

近日，我們特邀睿德信董事長馮清華談了談他在管理近百億家族資金的過程中的理解與感悟。

01遠離四個負面清單

家辦需遠離四個負面清單。

第一，不要涉足高利貸或私人借貸，盡量少簽訂“兜底”協(xié)議。

如果有一天，家族老板對你說，一個朋友需要一筆錢，要從自己家辦的賬上周轉(zhuǎn)資金。這時，你一定要提醒老板，盡量不要做借貸生意。

因為，對方在借款還款時還應(yīng)支付一筆大額利息。但當(dāng)他有能力還錢時，或許只想償還本金，不支付利息，他會對你產(chǎn)生很大的怨氣；當(dāng)他沒有能力還本付息時，你只能采取法律手段，這樣會有更大的怨氣。這種長期的怨氣積累對整個家族不利。另外，在西方某些宗教領(lǐng)域，借貸也是一個充滿負面的生意。

除借貸外，也不要簽訂一些“名為股權(quán)，實為借款”的協(xié)議，設(shè)計一些讓對方“兜底”的條款。

作為投資人，我們總希望確保所投項目的安全性，如規(guī)定三年之內(nèi)這家企業(yè)如果不能上市，創(chuàng)始人則要贖回所有股份。但此條款的隱患在于，項目最終都失敗了，創(chuàng)始人哪還有能力兌現(xiàn)承諾？

這就要求，家辦投資項目之前，除了要精準(zhǔn)地判斷項目外，還要給自己設(shè)定一個底線：項目的成功概率有多少，自己能承受的賠付率是多少。如果能接受，就投，不能接受，就不投。

第二，永遠不要有做空的心理，不要使用杠桿。

有時，一些投資者為了展示自己精準(zhǔn)的判斷能力，會去做空低迷的市場。但這存在一個巨大的隱患，做空最多只能賺百分百，而一旦加杠桿，就可能虧無限多。

第三，不要讓你的資產(chǎn)負債表里有超過30%的負債，30%是生命線。

家辦的中高流動性資產(chǎn)至少要占比50%以上，在這種情況下，如果你借出去30%的錢，且每年還能賺到10%，這對你的負債就不構(gòu)成威脅。

我們管理著許多家族的資金，我們的內(nèi)部原則是一分錢不借，哪怕眼前有一個很好的套利機會，也不為所動。追求穩(wěn)健和安全，對我們而言至關(guān)重要。

第四，永遠不投自己看不懂和無法穿透的資產(chǎn)。

此前，一位家族好友在做投資決策前，咨詢我關(guān)于一個明星項目的意見。我的回復(fù)是，這可能是一個好項目，但營收利潤、門店規(guī)模、估值等，都無法看清楚。建議放棄。

因為我的原則是，永遠不投自己看不懂的項目。最終他們沒投這個項目。事實證明，如今這家企業(yè)的市值已大打折扣，只有剛上市時市值的一半。

另外，我也不投無法穿透的資產(chǎn)?，F(xiàn)在，市場上各大私人銀行推薦的產(chǎn)品，是經(jīng)過包裝的，有95%是無法穿透的產(chǎn)品，它們對應(yīng)的底層資產(chǎn)可能只是一個縣城的一棟破樓而已。

當(dāng)年，金融史上最大的旁氏騙局“麥道夫詐騙案”，讓不少超富家族和私人銀行被卷入其中，如斯皮爾伯格家族、里昂家族、UBS等。但事實上，這是一個非常簡單的游戲，你在投資前只需要穿透它的底層資產(chǎn)是什么：每個月12%的回報率，且沒有回撤。這根本無法做到。

02傳統(tǒng)的資產(chǎn)配置VS 新型資產(chǎn)配置

十多年前，我便開始研究資產(chǎn)配置。

在西方，資產(chǎn)配置理論較為成熟，包括摩根士丹利全球財富管理集團董事總經(jīng)理兼首席策略分析師戴維·達斯特以及耶魯大學(xué)捐贈基金的掌門人大衛(wèi)·斯文森等都創(chuàng)立了一個成熟的資產(chǎn)配置體系。

我們把這類資產(chǎn)配置稱之為傳統(tǒng)的資產(chǎn)配置方式，因為它們是根據(jù)資產(chǎn)的性質(zhì)打包分類，比如股票，歸為二級市場；VC/PE歸為一級市場。

但這種分類，會有一個很大的干擾性，比如一個初創(chuàng)的科技型公司股票和一個具有國企性質(zhì)的股票，兩者的市場風(fēng)險完全不同，這是兩類資產(chǎn)。

因此，2017-2018年，我們按照賺錢的邏輯對資產(chǎn)重新做了分類，主要分為四類資產(chǎn)。

A類為低估邏輯的資產(chǎn)。

由于買時價格便宜，我們將其稱之為“硬核資產(chǎn)”。它有6個標(biāo)簽：

經(jīng)營時間夠長

經(jīng)營難度夠低

現(xiàn)金流夠穩(wěn)定

業(yè)務(wù)不能衰退

現(xiàn)金流折現(xiàn)估值打七折

有6%的分紅

按照這個邏輯去選擇硬核資產(chǎn)，當(dāng)它下跌時，你就不會感到恐慌。因為這類資產(chǎn)有一個標(biāo)識，資產(chǎn)下跌時，正是買入時。

B類為增長型邏輯的資產(chǎn)。

買時并不便宜，價格適當(dāng)，但它會一直增長。在這類資產(chǎn)中，小米是一個比較典型的公司。

C類為套利邏輯的資產(chǎn)。

買時既不便宜，也不增長，賺得是市場的利差。套利邏輯最典型的是Pre-IPO項目，投資的核心邏輯是，企業(yè)上市后估值可能會翻幾倍，這種賺的是一二級的市場差。

除此之外，一些量化投資和高頻交易的本質(zhì)也是套利邏輯。對于套利，我們不要回避。

D類為孳息的邏輯。

即基于物本身產(chǎn)生的核心收益，比如房租、債券利息、現(xiàn)金利息等。

對我們來說，如果我用這類邏輯來重新配置資產(chǎn)的話，不會首先配置B類和C類資產(chǎn)。因為這兩類資產(chǎn)，我們看對的概率只有60%-70%，一旦看錯就會產(chǎn)生很大的損失。

對于A類資產(chǎn)和D類資產(chǎn)，我們看對的概率為90%。比如，我買一棟樓進行出租，只要租金回報率在6%以上，就能穩(wěn)賺。

截止到今年9月，我們A類資產(chǎn)配置比例大概約50%，能保證每天有源源不斷的資金到賬，這才是一個家族資產(chǎn)配置的底倉。

當(dāng)然，每個家辦的情況不同，可根據(jù)自身風(fēng)險偏好來匹配適合自己邏輯的資產(chǎn)。比如，保守型家族可超配A類和D類資產(chǎn)，激進型家族可超配B類和C類資產(chǎn)，這兩類資產(chǎn)總會給你帶來很多“意外驚喜”。

03范仲淹和巴菲特的底倉配置邏輯

我舉兩個例子來證明按照邏輯賺錢的底倉邏輯，一個是中國最早的家族信托——范氏義莊，一個是巴菲特。

1050年，61歲的杭州知府范仲淹決定上書朝廷，請求朝廷批準(zhǔn)他用余俸在蘇州買千畝田地，捐作范氏族人的義莊。

范仲淹設(shè)立的范式義莊很明顯是為了解決家族傳承問題。事實上，他的這一設(shè)想也實現(xiàn)了。歷經(jīng)朝代更替，戰(zhàn)爭沖擊和人員離散，前后約900年而未衰亡，一直到新中國成立前夕，范氏義莊才宣告終結(jié)。

在這900多年里，范氏家族歷朝歷代人才輩出，包括宰相、副宰相、舉人等都受惠于該家族基金。

其實這個范氏義莊類似于一個虛擬的家族信托基金。范氏義莊的資產(chǎn)配置很簡單，買附近最好的地，通過糧食種植產(chǎn)生收益，從而支持后代發(fā)展，然后繼續(xù)買地置業(yè)賺錢，另外，范式義莊還會做一些慈善事業(yè)。

而范氏義莊的第一原則便是底倉邏輯，即不虧錢。

我們再來看看巴菲特的底倉配置邏輯。巴菲特最厲害的地方并非股票操作，而是能用最簡單的策略獲得大量現(xiàn)金。

2020年，巴菲特公布了四大核心資產(chǎn)，其中有兩個屬于“A類資產(chǎn)”，一是伯克希爾哈撒韋能源公司，每年能為其帶來20多億美金的利潤，約30億美金的現(xiàn)金流；二是伯靈頓北方圣太菲鐵路運輸公司(BNSF)，每年為其帶來50多億美金的利潤，60多億美金的現(xiàn)金流，再加上其它股票分紅，2019年約38億，2020年約40億美金。

如此，巴菲特每年雷打不動便有約100多億美金“旱澇保收”的資金進賬。這就是凈現(xiàn)金，反映在他們的報表上，叫“現(xiàn)金+短期投資”。這便是巴菲特值得我們敬仰的地方。

我們現(xiàn)在也都在用家族信托來管理家財富，其中有一個家族基金，今年的租金收益+分紅收益近一億元人民幣。

對于該家族而言，其資產(chǎn)配置的狀態(tài)非常健康。如果按照賺錢邏輯來重新進行資產(chǎn)配置，家族就不會輕易焦慮，因為家族已構(gòu)建起了自己底倉資產(chǎn)配置的“護城河”。

（《家辦新智點》提醒：內(nèi)容及觀點僅供參考，不構(gòu)成任何投資建議）

本文來自微信公眾號“家辦新智點”（ID:foinsight），口述：馮清華，撰寫：家辦新智點，36氪經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

關(guān)鍵詞： 負面 清單 家族