治理持續(xù)改善,規(guī)劃回購&增持公司管理層在電信行業(yè)及大型央企履歷豐富,內(nèi)部持續(xù)推進國企改革,治理主體權(quán)責(zé)邊界厘清,落地項目分紅等中長期激勵政策。2020 年6 月發(fā)布股權(quán)激勵,2022 年1 月,完成A 股發(fā)行,引入戰(zhàn)投,治理及管理效率持續(xù)改善。1 月4 日,公告計劃回購不超過20.5 億H 股(占H 股比例達10%),回購力度較大。1 月23 日,公告集團計劃斥資30 億元-50 億元增持公司A 股。
新舊動能齊發(fā)力,龍頭行穩(wěn)致遠(yuǎn)
業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu),2014-2018 年移動數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)為主要驅(qū)動力,此后家寬和政企業(yè)務(wù)成為新動能。移動業(yè)務(wù):為公司主要糧倉,伴隨行業(yè)競爭趨緩ARPU 開啟上升通道。固網(wǎng)業(yè)務(wù):政策驅(qū)動邁入千兆時代,室內(nèi)AIoT 普及加速,公司大力推廣智慧家庭,帶動家寬ARPU 提升。份額層面,18年超越電信成為國內(nèi)最大固網(wǎng)運營商。政企業(yè)務(wù):國內(nèi)數(shù)字化轉(zhuǎn)型勢如破竹,DICT 加速發(fā)展。
公司2B 戰(zhàn)略規(guī)劃清晰,加速云資源池布局,構(gòu)建算力網(wǎng)絡(luò),有望打破OTT 主導(dǎo)云的格局。
盈利能力全球一流,提升路徑清晰
全球來看,運營商PB 差異或主要源于ROE,2015 年以來公司港股PB 和ROE 關(guān)聯(lián)度較高。
公司凈利率指標(biāo)優(yōu)秀,剔除杠桿后ROE 為全球29 家主流運營商中第8,但PB 大幅低于中位數(shù),性價比顯著。規(guī)模效應(yīng)或為高利潤率根基,公司雇員薪酬、折舊和攤銷、銷售費用等成本費用占收比低于國內(nèi)同業(yè),例如在人均薪酬相當(dāng)?shù)那闆r下,公司人均創(chuàng)收及創(chuàng)利更高。展望5G投資回報周期或更長,ARPU 改善疊加折舊攤銷增長放緩,對標(biāo)2G 末期盈利能力有望提升。
行業(yè)的迎三大拐點,公司有望全面受益
2019 年政策拐點:瓶頸:人口紅利逐步見頂,流量紅利快速消化,份額考核機制促成行業(yè)充分競爭。轉(zhuǎn)折:2019Q3 行業(yè)迎來重大變革,政策“由緊至松”,電信與聯(lián)通開啟共建共享,行業(yè)從競爭走向競合。2020 年經(jīng)營拐點:反轉(zhuǎn):收入側(cè),2020 年ARPU 拐點已現(xiàn),21H1 呈現(xiàn)加速改善。費用端,銷售費用率持續(xù)改善,2G/3G 退網(wǎng)帶來運維支出減少。開支端,共建共享紅利釋放,公司憑借700M 低頻優(yōu)勢覆蓋成本大幅降低。突破:5G 時代產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)增速更快,打開新的萬億級藍(lán)海市場。2021 年估值拐點:2021 年以來行業(yè)重大事件頻出,美股退市、巴菲特大舉加倉美國運營商,電信及聯(lián)通分紅率調(diào)升,云業(yè)務(wù)翻倍增長,電信及移動完成回A發(fā)行,聯(lián)合成立元宇宙行業(yè)協(xié)會等事件因素影響下行業(yè)關(guān)注度持續(xù)提升,估值錨或重定義。
盈利預(yù)測及投資建議
公司為全球網(wǎng)絡(luò)及客戶規(guī)模最大的電信運營商,品牌影響深遠(yuǎn)。受益于國企改革、股權(quán)激勵及引入戰(zhàn)投,公司治理持續(xù)改善,并規(guī)劃大額H 股回購,彰顯發(fā)展信心。新舊動能齊發(fā)力,核心糧倉移動業(yè)務(wù)重返增長通道,家寬和政企業(yè)務(wù)增長強勁。剔除杠桿后ROE 全球一流,估值性價比凸顯,對標(biāo)2G 末期,5G 周期ROE 提升路徑清晰。行業(yè)迎來政策、經(jīng)營、估值三大拐點,公司有望全面受益。預(yù)計公司2021-2023 年歸母凈利潤為1157 億元、1260 億元、1381 億元,對應(yīng)同比增速7%、9%和10%,對應(yīng)PE 11、10、9 倍,首次覆蓋,給予“買入”評級。
風(fēng)險提示
1、5G 應(yīng)用發(fā)展不及預(yù)期;
2、行業(yè)競合趨勢不及預(yù)期。
(文章來源:長江證券股份有限公司)
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