山西口腔品牌恒倫醫(yī)療，正沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO，欲成為A股第二家上市口腔醫(yī)院。

恒倫醫(yī)療的實(shí)控人冀新江，起家之路始于2011年在山西成立恒倫醫(yī)療，開(kāi)設(shè)恒倫口腔醫(yī)院。之后，冀新江承接改制的山西紅十字口腔醫(yī)院，并在山西、陜西等省份投資多家醫(yī)院、診所。

在A股市場(chǎng)，主營(yíng)口腔醫(yī)院的上市公司僅有通策醫(yī)療。作為消費(fèi)醫(yī)療的白馬股，通策醫(yī)療因牙醫(yī)規(guī)模龐大、牙椅產(chǎn)出較高、全國(guó)擴(kuò)張迅猛，股價(jià)接連創(chuàng)出新高。

相比之下，恒倫醫(yī)療無(wú)論是牙醫(yī)規(guī)模、牙椅產(chǎn)出，都落后于通策醫(yī)療。之前在一些省份的擴(kuò)張中，恒倫醫(yī)療還與委托醫(yī)院、子公司發(fā)生過(guò)糾紛。2019年，恒倫醫(yī)療以體外培養(yǎng)的方式，裝入了一塊河北優(yōu)質(zhì)診所，但新冠疫情在2020年末的再度出現(xiàn)，又讓恒倫醫(yī)療的全國(guó)擴(kuò)張之路，撲朔迷離。

2019年業(yè)績(jī)下滑

恒倫醫(yī)療上市路的第一道難關(guān)，卡在了業(yè)績(jī)下滑。

2017年至2020年上半年，恒倫醫(yī)療的營(yíng)業(yè)收入依次為3.29億元、3.60億元、3.73億元、1.45億元，凈利潤(rùn)依次為3744.63萬(wàn)元、5473.17萬(wàn)元、4713.31萬(wàn)元、1006.61萬(wàn)元。其中，雖然2019年?duì)I業(yè)收入有所增長(zhǎng)，但凈利潤(rùn)卻同比下降13.88%。

根據(jù)招股書(shū)，恒倫醫(yī)療擁有3家口腔醫(yī)院、28家直營(yíng)連鎖門(mén)診部、4家義齒生產(chǎn)加工中心。3家口腔醫(yī)院是核心資產(chǎn)，2019年合計(jì)營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為1.89億元、3104.45萬(wàn)元，占同年總收入、凈利潤(rùn)的50.67%、65.9%。

恒倫醫(yī)療的醫(yī)院和診所，幾乎都在山西、陜西等北方省份。規(guī)模最大的恒倫口腔醫(yī)院，2019年?duì)I業(yè)收入、凈利潤(rùn)分別為1.13億元、2187.74億元，較2018年的1.19億元、3009.24萬(wàn)元有所收縮，從而拖累恒倫醫(yī)療的業(yè)績(jī)。

醫(yī)院的業(yè)績(jī)來(lái)自門(mén)診。2019年度，恒倫口腔醫(yī)院的門(mén)診量為10.2萬(wàn)人次，較2018年10.5萬(wàn)人次有所減少。

華創(chuàng)證券在一份研報(bào)里指出，口腔醫(yī)院的核心指標(biāo)是牙醫(yī)、牙椅的數(shù)量，牙醫(yī)規(guī)模和單個(gè)牙椅產(chǎn)出決定了醫(yī)院的盈利前景。

截至2020年6月末，恒倫醫(yī)療的執(zhí)業(yè)醫(yī)師230多名，副主任及以上醫(yī)師37名，主治醫(yī)師79名。學(xué)歷方面，碩士、本科分別有63名、362名。

對(duì)比通策醫(yī)療，2019年末擁有醫(yī)生1000名，碩博、本科分別有399名、1039名。一位上海公立醫(yī)院的牙醫(yī)認(rèn)為，目前年輕牙醫(yī)的學(xué)歷至少碩士，碩士占比可以反映機(jī)構(gòu)的前途。

以此計(jì)算，恒倫醫(yī)療碩士占執(zhí)業(yè)醫(yī)師的比例為27.4%，通策醫(yī)療碩博占醫(yī)生的比例為39.9%。

牙椅方面， 2020年上半年恒倫醫(yī)療有409臺(tái)牙椅。對(duì)應(yīng)同期的收入測(cè)算，恒倫醫(yī)療單個(gè)牙椅的產(chǎn)出為35.45萬(wàn)元，低于同期通策醫(yī)藥的40.67萬(wàn)元。

兩條路荊棘叢生

招股書(shū)披露，恒倫醫(yī)療承接有部分省份多家醫(yī)院的口腔外包業(yè)務(wù)。表面上，該模式有效拓寬了獲客渠道，但實(shí)際操作中，卻牽扯出不少訴訟、壞賬。

根據(jù)中國(guó)裁判文書(shū)網(wǎng)，恒倫醫(yī)療在2019年曾與太原市第九人民醫(yī)院對(duì)簿公堂。起因是恒倫醫(yī)療承接該醫(yī)院的口腔外包業(yè)務(wù)，但之后未收到款項(xiàng)并提出訴訟，要求醫(yī)院支付62.57萬(wàn)元，并最終勝訴。

不過(guò)，截至2020年6月，太原市第九人民醫(yī)院仍有27.73萬(wàn)元未向恒倫醫(yī)療償還。單項(xiàng)計(jì)提的目錄里，共6家醫(yī)院、診所拖欠恒倫醫(yī)療156.37萬(wàn)元，并預(yù)計(jì)無(wú)法收回。

對(duì)此，《投資者網(wǎng)》就目前有多少醫(yī)院委托的外包業(yè)務(wù)，以及是否有大面積壞賬風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題，向恒倫醫(yī)療電話求證，但無(wú)人接聽(tīng)。

既然恒倫醫(yī)療承接醫(yī)院外包業(yè)務(wù)引發(fā)不少壞賬，那么自建診所獲取客源，就成了恒倫醫(yī)療新的增長(zhǎng)點(diǎn)。不過(guò)，事實(shí)證明此路也荊棘叢生。

2018年至2019年，恒倫醫(yī)療先后分別出售晉城美源口腔、長(zhǎng)治門(mén)診的46%股權(quán)、51%股權(quán)。其中，晉城美源口腔還與恒倫醫(yī)療發(fā)生過(guò)糾紛。

中國(guó)裁判文書(shū)網(wǎng)顯示，2017年恒倫醫(yī)療曾把晉城美源口腔告上法庭。起因是恒倫醫(yī)療要求晉城美源口腔償還借款322萬(wàn)元，但晉城美源口腔辯解雙方是股東、公司之間的投資關(guān)系，因此不存在借貸事實(shí)。

最終，法院判定恒倫醫(yī)療勝訴，但恒倫醫(yī)療也決定撤出晉城美源口腔。招股書(shū)披露，恒倫醫(yī)療最初以46萬(wàn)元投資晉城美源口腔46%股權(quán)，但最終僅出售20萬(wàn)元，折價(jià)56.62%。

同時(shí)，恒倫醫(yī)療在投資醫(yī)院、挖掘個(gè)人客戶時(shí)，個(gè)人壞賬規(guī)模也在激增。單項(xiàng)計(jì)提中，零星客戶的壞賬準(zhǔn)備2018年、2019年、2020年上半年分別為26.69萬(wàn)元、83.8萬(wàn)元、152.35萬(wàn)元，并預(yù)計(jì)無(wú)法收回。

體外擴(kuò)張模式藏隱憂

醫(yī)院診所的培育周期，向來(lái)是口腔業(yè)務(wù)的痛點(diǎn)。前述牙醫(yī)表示，一家牙科診所的培育期在6年左右。因此，很多民營(yíng)機(jī)構(gòu)會(huì)選擇體外培養(yǎng)的模式降低風(fēng)險(xiǎn)。

所謂體外培養(yǎng)，指的是公司先通過(guò)關(guān)聯(lián)人投資新建醫(yī)院，新建醫(yī)院運(yùn)營(yíng)、盈利穩(wěn)定后，再由公司出面收購(gòu)，并入業(yè)績(jī)報(bào)表。這方面，通策醫(yī)療是口腔醫(yī)院的先行者，并通過(guò)該模式向全國(guó)迅速擴(kuò)張。

2019年6月至12月，恒倫醫(yī)療先后收購(gòu)尚梵門(mén)診、新民門(mén)診、優(yōu)里卡、石家莊恒倫精良、優(yōu)德門(mén)診等企業(yè)。

根據(jù)招股書(shū)，杜兆軍是石家莊恒倫精良的法定代表人，也是石家莊恒倫精良的創(chuàng)始人，還是恒倫醫(yī)療的股東，身份和背景頗為復(fù)雜。

2016年，河北新聞廣播曾專訪杜兆軍，其曾在河北省人民醫(yī)院口腔科履任16年，之后下海創(chuàng)立精良齒科。2015年，精良齒科擁有診所面積超1000平米。

企查查顯示，精良齒科已經(jīng)注銷。2019年4月，杜兆軍出資200萬(wàn)元，設(shè)立石家莊恒倫精良。比對(duì)企查查上精良齒科的經(jīng)營(yíng)地，與招股書(shū)里石家莊恒倫精良的注冊(cè)地，同為石家莊水源街14號(hào)。

一個(gè)地址，兩個(gè)公司，一個(gè)實(shí)控人。杜兆軍就此成為了恒倫醫(yī)療體外培養(yǎng)的一個(gè)點(diǎn)。之后，杜兆軍把深耕河北多年的口腔業(yè)務(wù)，出售給恒倫醫(yī)療，并以入股方式成為了恒倫醫(yī)療的新股東。

2019年8月，恒倫醫(yī)療實(shí)施增資擴(kuò)股，增資價(jià)格為8元/股，其中杜兆軍認(rèn)購(gòu)100萬(wàn)股。同年11月，恒倫醫(yī)療以1735萬(wàn)元，收購(gòu)石家莊恒倫精良全部股權(quán)。

這筆資產(chǎn)注入，從石家莊恒倫精良創(chuàng)立到被收購(gòu)，僅用時(shí)7個(gè)月。招股書(shū)披露，截至2019年10月，石家莊恒倫精良被第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)測(cè)評(píng)，其全部權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值為4005.58萬(wàn)元。而截至2020年上半年，石家莊恒倫精良的凈資產(chǎn)為501.94萬(wàn)元。

雖然恒倫醫(yī)療收購(gòu)了河北的成熟診所，邁出了進(jìn)軍全國(guó)的第一步，但也付出高商譽(yù)的代價(jià)。

根據(jù)招股書(shū)，恒倫醫(yī)療收購(gòu)石家莊恒倫精良后，產(chǎn)生商譽(yù)3070.65萬(wàn)元，分別占恒倫醫(yī)療2020年上半年總商譽(yù)、凈利潤(rùn)的89.73%、205.05%。

2020年上半年，石家莊恒倫精良的凈利潤(rùn)為95.32萬(wàn)元，較2019年度7.27萬(wàn)元大有增長(zhǎng)。不過(guò)，2020年末河北突發(fā)新冠疫情，或影響其口腔業(yè)務(wù)。

對(duì)此，《投資者網(wǎng)》就河北疫情是否會(huì)沖擊石家莊恒倫精良的業(yè)績(jī)，進(jìn)而影響商譽(yù)和凈利潤(rùn)等問(wèn)題向恒倫醫(yī)療求證，但對(duì)方未予置評(píng)。

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