火鍋生意難做！

那廂，港股火鍋老大海底撈（06862.HK)于2月21日發(fā)布盈利預(yù)警并宣布“換帥“；數(shù)日后，另一家火鍋上市公司呷哺呷哺（00520.HK）也發(fā)布盈利預(yù)警，預(yù)計(jì)其2021年度凈虧損2.75億-2.95億元，全年關(guān)閉約230家餐廳。

這廂，粵式火鍋連鎖品牌撈王，在其首次遞交的招股書失效后，火速地二次遞表、再度闖關(guān)港股IPO。

「不二研究」發(fā)現(xiàn)，撈王在新版招股書中增加了2021年下半年的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)：去年下半年，撈王營(yíng)收為6.53億元，同比減少5.12%；同期，其凈虧損為-749萬(wàn)元,同比由盈轉(zhuǎn)虧

2021年全年，撈王營(yíng)收為12.9億元，同比增長(zhǎng)15.56%；去年凈利為1396.0萬(wàn)元，同比減少79.30%。此次IPO，撈王擬募資2億美元，繼續(xù)搶奪港股“火鍋第三股“。

2月初的一篇舊文中，我們聚焦撈王與七欣天的“火鍋第三股“之爭(zhēng)，以及在火鍋賽道下半場(chǎng)，養(yǎng)生火鍋是否能破網(wǎng)紅火鍋局。

頗為遺憾的是，與歲末年初相比，火鍋賽道并未迎來(lái)行業(yè)期待的大變局；疫情黑天鵝尚未飛離，火鍋賽道下半場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的競(jìng)爭(zhēng)格局并變，但卻愈加殘酷。由此，我們更新了2月舊文的部分?jǐn)?shù)據(jù)和圖表，以下Enjoy：

誰(shuí)是“港股火鍋第三股”？

盡管火鍋上市公司正經(jīng)歷“寒潮”：閉店潮下門店銳減、業(yè)績(jī)不振深陷虧損、股價(jià)腰斬一瀉千里。

但是，這并未削減火鍋賽道玩家的上市熱情，火鍋賽道下半場(chǎng)已至！

繼粵式火鍋連鎖品牌撈王遞表港交所后，又一家主營(yíng)海鮮火鍋的七欣天國(guó)際控股有限公司（下稱“七欣天”）擬赴港上市。這意味著“港股火鍋第三股”之爭(zhēng)，在二者之間正式打響。

圖源:YIXIN

報(bào)告期內(nèi)，七欣天和撈王的營(yíng)收均維持上升趨勢(shì)，七欣天的體量和盈利能力要更勝一籌。招股書顯示，2019~2021年前三季度，七欣天的營(yíng)業(yè)收入分別12.85億、14.26億和14.80億元；2019年~2021年，撈王實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.9億元、11.25億元和12.90億元。

不過(guò)，在核心指標(biāo)翻臺(tái)率上，七欣天和撈王與火鍋巨頭海底撈之間仍存在差距。受行業(yè)翻臺(tái)率下行的大趨勢(shì)影響，撈王的翻臺(tái)率逐年下降，七欣天的翻臺(tái)率在四家可比公司中墊底。

與火鍋巨頭的策略不同，七欣天和撈王仍有迅速擴(kuò)張的計(jì)劃，但面臨著地域壁壘和一線城市數(shù)據(jù)疲軟；降本增效中，較高的食材采購(gòu)和人員成本均使?fàn)I收承壓。

增量紅利見頂后，火鍋賽道下半場(chǎng)已至。內(nèi)卷潮下，七欣天和撈王的“港股火鍋第三股”之爭(zhēng)又將如何展開？

核心：客單價(jià)高企vs翻臺(tái)率墊底

熱氣騰騰的火鍋賽道，孕育過(guò)諸多充滿想象力的故事。

“港股火鍋第三股”的兩位競(jìng)爭(zhēng)者誕生于火鍋賽道巨頭初現(xiàn)之際。2006年，主打“海鮮+火鍋”雙概念的七欣天成立；3年后，臺(tái)灣人趙宏澤在上海創(chuàng)辦了粵式火鍋撈王。彼時(shí)，海底撈已攻入上海市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)全國(guó)連鎖；呷哺呷哺也收獲了融資，大踏步發(fā)展。

圖源:撈王官微

隨著Z世代養(yǎng)生意識(shí)的覺醒，火鍋賽道開始進(jìn)入細(xì)分化時(shí)代。在川渝火鍋的一片紅海中，七欣天和撈王代表的海鮮鍋、清湯鍋得以沖出重圍。按2020年收入計(jì)算，七欣天是中國(guó)最大的海鮮餐廳，占總市場(chǎng)份額的1.2%；撈王在中國(guó)粵式火鍋市場(chǎng)中排名第一，市場(chǎng)份額為1.7%。

穩(wěn)，是七欣天和撈王的第一大特點(diǎn)。

這個(gè)體量雖與龍頭相比不具優(yōu)勢(shì)，但從增速來(lái)看，盡管正經(jīng)歷著疫情的沖擊，但七欣天和撈王仍然基本維持了擴(kuò)張勢(shì)頭。

招股書顯示，2019~2021年前三季度，七欣天的營(yíng)業(yè)收入分別12.85億、14.26億和14.80億元，其中2021年前三季度同比增速為49.42%；2019年~2021年，撈王實(shí)現(xiàn)營(yíng)收10.9億元、11.25億元和12.90億元，2021年同比增長(zhǎng)15.6%。

在凈利潤(rùn)方面，七欣天和撈王同樣保持著增長(zhǎng)趨勢(shì)。據(jù)招股書，2019~2021年前三季度，七欣天的凈利潤(rùn)分別為0.81億元、1.72億元和2.59億元；撈王在2019年-2021年凈利潤(rùn)分別為7991.5萬(wàn)元、6744.1萬(wàn)元和1396.0萬(wàn)元。相比之下，七欣天的盈利能力比撈王更勝一籌。

但要論核心指標(biāo)翻臺(tái)率，七欣天和撈王與火鍋巨頭海底撈之間仍存在差距。2020年，七欣天的翻臺(tái)率為2.1次/天、撈王的翻臺(tái)率為2.5次/天；海底撈則為3.5次/天；呷哺呷哺以2.3次/天。

翻臺(tái)率下滑是火鍋賽道的大趨勢(shì)。近年來(lái)，各大火鍋品牌翻臺(tái)率都有所下滑，海底撈、呷哺呷哺等龍頭也不例外，主要?dú)w因于門店加密帶來(lái)的客流量下滑以及疫情的沖擊。撈王的翻臺(tái)率也從2019年的3.0次/天下滑到2021年的2.3次/天；七欣天則維持了翻臺(tái)率的基本平穩(wěn)，在四家可比公司中墊底。

貴，是七欣天和撈王的另一大特點(diǎn)。高昂的人均客單價(jià)或許可以解釋七欣天翻臺(tái)率的低迷。

招股書顯示，2019~2021年前三季度，七欣天堂食業(yè)務(wù)的人均客單價(jià)分別為117元、119元和131元；2019年~2021年，撈王客單價(jià)分別為123.7元、128.1元和124.4元。而海底撈2021年上半年客單價(jià)為107.3元，在二者襯托下顯得格外“平價(jià)”。

在火鍋賽道向下的大環(huán)境下，七欣天和撈王的業(yè)績(jī)能夠逆勢(shì)上揚(yáng)屬實(shí)不易，但在細(xì)分賽道的競(jìng)爭(zhēng)中也不能掉以輕心。紅油火鍋的重圍下，“養(yǎng)生”概念是突圍的利器，但也十分易逝——隨著同類競(jìng)爭(zhēng)者的加入，七欣天和撈王需得最大程度避免差異性被稀釋，以免淪為同質(zhì)化標(biāo)簽，失去增長(zhǎng)源動(dòng)力。

門店：一線疲軟vs地域壁壘

疫情黑天鵝飛過(guò)，火鍋賽道也開始勒緊褲腰。

若在幾年前，市場(chǎng)很難想象火鍋巨頭們的增長(zhǎng)怠速；但2021年的幾輪閉店潮中，海底撈關(guān)停約300家門店，呷哺呷哺宣布關(guān)閉200家門店并暫停擴(kuò)店，顯現(xiàn)出前所未有的頹勢(shì)。

高速擴(kuò)張的腳步雖有所放緩，但卻不可能停下。對(duì)七欣天和撈王這樣的新品牌來(lái)說(shuō)，門店數(shù)量仍然是盈利增長(zhǎng)的底氣所在，分裂的市場(chǎng)蘊(yùn)含著更多跑馬圈地的可能性。

與海底撈和呷哺呷哺一樣，七欣天和撈王的門店也采用直營(yíng)模式，雖然能夠有效保證門店在產(chǎn)品、供應(yīng)鏈、財(cái)務(wù)等方面高度統(tǒng)一，但同時(shí)高昂的擴(kuò)張成本也會(huì)給營(yíng)收造成不小的壓力。

招股書顯示，2019~2021年前三季度，七欣天的門店數(shù)量分別為180、207和250家，并計(jì)劃持續(xù)擴(kuò)張：2022年~2024年計(jì)劃共開300家新餐廳。成立16年來(lái)，七欣天目前共有256家門店，相較之下未來(lái)3年開店300家的擴(kuò)張計(jì)劃野心十足。

撈王同樣很重視門店的擴(kuò)張，其激進(jìn)程度不遑多讓。截至目前，撈王共經(jīng)營(yíng)136家直營(yíng)餐廳，計(jì)劃在接下來(lái)的三年內(nèi)開設(shè)227家新門店，也將迎來(lái)門店的高爆發(fā)期。

急于擴(kuò)張的背后，有著跟巨頭們截然不同的原因。

其一在于，相比紅油火鍋的“出圈”，海鮮鍋和清湯鍋仍然面臨著地域壁壘。

由于沿海地區(qū)對(duì)海鮮的消費(fèi)需求和消費(fèi)能力較高，七欣天目前將近一半的門店都集中在江蘇大本營(yíng)，后續(xù)向內(nèi)陸開拓難免“水土不服”；撈王的門店同樣集中，有超過(guò)八成的門店位于江浙滬，北方地區(qū)僅有6家門店，清湯鍋似乎并不受追求味蕾刺激的“北方胃”待見。

“走出去”的難度不小，更需要門店數(shù)量的支撐以拓寬市場(chǎng)。

另一方面，七欣天和撈王的“舒適圈”也不再舒適。

招股書顯示，2019~2020年，七欣天在一線及新一線城市的門店中所服務(wù)的堂食顧客總數(shù)逐年下滑，分別為465.75萬(wàn)和465.01萬(wàn)人；同期撈王則面臨一線城市門店顧客總數(shù)、翻臺(tái)率的雙重壓力，日均銷售額從3.47萬(wàn)元下滑至2.85萬(wàn)元。

一線城市數(shù)據(jù)疲軟，是七欣天和撈王未來(lái)發(fā)展的重要信號(hào)：現(xiàn)有市場(chǎng)已趨于飽和，需掉頭向下發(fā)掘低線市場(chǎng)空間。撈王也在招股書中提到，未來(lái)兩年的新開店將集中在新一線和二線城市；2024年目標(biāo)中近半門店將開在低線城市。

隨著火鍋消費(fèi)邊界的進(jìn)一步延伸，部分店內(nèi)消費(fèi)轉(zhuǎn)化為外賣場(chǎng)景。在此業(yè)務(wù)上，七欣天或在短期內(nèi)保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。

招股書顯示，2019~2021年前三季度，七欣天的外賣業(yè)務(wù)的收入占比分別為11.2%、15.5%和16.4%，遠(yuǎn)高于同期可比上市公司水平；撈王2019年~2021年上半年外賣業(yè)務(wù)的收入占比則分別為2.5%、5.3%和3.7%，其回落或是受疫情期間餐廳停業(yè)的影響。

值得注意的是，七欣天的外賣的人均訂單價(jià)較堂食更高，顯示出外賣業(yè)務(wù)的更大潛力。2019~2021年前三季度，七欣天外賣人均訂單價(jià)分別為人民幣155元、185元及170元，或許將在未來(lái)成長(zhǎng)為七欣天營(yíng)收的“第二支柱”。

火鍋賽道的成長(zhǎng)邏輯，有賴于門店數(shù)、客單價(jià)和翻臺(tái)率這三個(gè)因素的提高。但鑒于全行業(yè)翻臺(tái)率降低、七欣天和撈王客單價(jià)已然高于巨頭的現(xiàn)狀，增加門店數(shù)成為增收的不二之選。

圖源:撈王官微

不過(guò)對(duì)于二者來(lái)說(shuō)，如何在擴(kuò)張的路上如何保持持續(xù)盈利也是其要思考的命題。畢竟在快速擴(kuò)張之下，海底撈與呷哺呷哺都吃了增收不增利的虧。

瓶頸：缺乏護(hù)城河vs降本遇難題

作為歷史悠久的美食符號(hào)，火鍋是中餐市場(chǎng)最受歡迎的外出就餐選擇。

根據(jù)弗若斯特沙利文，按2020年收入計(jì)，火鍋占中國(guó)內(nèi)地整體中式菜肴市場(chǎng)的14.1%；預(yù)計(jì)2021年中國(guó)火鍋餐廳的整體市場(chǎng)規(guī)模為5218億元，其中川式火鍋占據(jù)65.02%的份額，粵式火鍋和京式火鍋則分別占據(jù)14.53%和14.07%。

千億市場(chǎng)吸引了眾多競(jìng)爭(zhēng)者入局。Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，2020年中國(guó)火鍋餐廳市場(chǎng)份額排序依次是海底撈、呷哺呷哺、七欣天和撈王。此外，還有巴奴、小龍坎、蜀大俠等火鍋品牌也在競(jìng)爭(zhēng)中嶄露頭角。

內(nèi)卷大潮下，分化初顯。雖然在一眾紅油火鍋中獨(dú)具特色，但這并不意味著七欣天和撈王的護(hù)城河牢不可摧。

招股書顯示，目前七欣天共有4項(xiàng)專利，包括混合調(diào)料及醬料、螃蟹鍋；還申請(qǐng)了螃蟹的低溫保鮮技術(shù)、殺菌即食南美白對(duì)蝦的加工方法在內(nèi)的七項(xiàng)專利。撈王也有屬于自己備餐柜

專利，其湯料配方有自己的知識(shí)產(chǎn)權(quán)。

不過(guò)單憑借此，還不能筑起媲美巨頭的護(hù)城河。在餐飲企業(yè)挖空心思創(chuàng)新的當(dāng)下，“一鍋兩吃”模式并不新鮮；豬肚雞更是早已推廣開來(lái)，呷哺呷哺旗下的高端火鍋品牌湊湊就推出了胡椒豬肚雞鍋底，對(duì)撈王的核心腹地造成威脅。

圖源:YIXIN

優(yōu)勢(shì)尚不顯著，劣勢(shì)卻無(wú)法忽視。在各項(xiàng)成本的控制上，七欣天和撈王都還有較大的提升空間。

七欣天作為較為依賴食材的海鮮餐廳，并沒有自己的養(yǎng)殖中心，食材采購(gòu)成本不能得到較好的控制。招股書顯示，2019~2021年前三季度，七欣天的食材采購(gòu)成本分別占營(yíng)收的45.7%、47.7%及42.6%，成本占比最大。在持續(xù)擴(kuò)張的趨勢(shì)中，將會(huì)對(duì)營(yíng)收造成較大負(fù)擔(dān)，對(duì)供應(yīng)鏈的挑戰(zhàn)顯然也會(huì)加大。

撈王則面臨著較高的員工成本壓力。根據(jù)招股書，2019~2021年上半年，撈王員工成本占據(jù)收入的比例分別為29.28%、28.25%和29.75%，與原材料支出占比接近，與同期七欣天17.25%的比例相比并不占優(yōu)。

七欣天通過(guò)外包降成本的做法或許值得借鑒。招股書顯示，2019~2021年前三季度，七欣天員工數(shù)量分別為4707名、4279名、5269名，外包人員分別占比0、59.97%、65.19%。外包人員占比的提高使得員工成本大幅下降，2021年前三季度，在員工數(shù)量增加了990人的情況下，七欣天的員工成本反倒減少0.06億元。

隨著品牌體量的增大，火鍋品牌不約而同地推出一系列副牌，作為“大象”轉(zhuǎn)身的探路石，進(jìn)一步加強(qiáng)品牌效應(yīng)。撈王在核心業(yè)務(wù)之外，也陸續(xù)推出了其他副牌：主打一人食火鍋的“鍋季”，以及連鎖快餐店“撈王心靈肚雞湯”。相比之下，單打獨(dú)斗的七欣天則略顯單薄。

火鍋賽道“內(nèi)卷”至下半場(chǎng)，近身肉搏的時(shí)代雖已過(guò)去，資本對(duì)火鍋賽道的想象卻遠(yuǎn)未結(jié)束。實(shí)際上，巨頭收縮與新勢(shì)力的擴(kuò)張并不沖突：巨頭瘦身之際，亦是行業(yè)新舊勢(shì)力更替的洗牌之時(shí)。對(duì)新生品牌而言，此間機(jī)遇大于風(fēng)險(xiǎn)。如何快速突破發(fā)展瓶頸、擁抱廣大的市場(chǎng)份額，七欣天和撈王需要更深刻地理解降本增效的含義。

火鍋內(nèi)卷，如何破局？

增量紅利見頂后，火鍋賽道下半場(chǎng)已至，在內(nèi)卷中苦尋破局之道。

這并不意味著增長(zhǎng)的停止。未來(lái)的火鍋賽道，或?qū)⒄宫F(xiàn)巨頭熄火、“新王”登基的進(jìn)程：千篇一律的臉譜式品牌被替換，細(xì)分品類、有料火鍋、特色消費(fèi)場(chǎng)景將成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

不過(guò)，細(xì)分賽道的競(jìng)爭(zhēng)也將隨著入局者的增多，而不可避免地產(chǎn)生同質(zhì)化。破解這一難題，這或許需要一些守正出奇的智慧——正如火鍋從“古董羹”走來(lái)，作為上千年歷史的美食，歷久而彌新。根據(jù)時(shí)代變更，不改傳統(tǒng)內(nèi)核，并保持進(jìn)化的能力，這是火鍋的天賦。

對(duì)于七欣天和撈王這種定位高端的火鍋來(lái)說(shuō)，雖然有高溢價(jià)和可觀的利潤(rùn)，但硬幣的另一面是發(fā)展受限，注定不能像海底撈那樣擁有鋪天蓋地的門店數(shù)量。在餐飲品牌紛紛發(fā)展副牌的風(fēng)潮下，向下布局、覆蓋低端市場(chǎng)，通過(guò)與主品牌的錯(cuò)位提升市場(chǎng)滲透率，或許是火鍋下一個(gè)進(jìn)化方向。

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