口腔醫(yī)療賽道終于又誕生一個(gè)IPO。

3月21日，瑞爾集團(tuán)正式登陸港股，此次IPO發(fā)行價(jià)為14.62港元，截至發(fā)稿，公司總市值已經(jīng)近70億。

從1994年在北京開出第一家口腔診所，到如今在全國主要一二線城市開出超過一百家診所，瑞爾集團(tuán)已經(jīng)成為中國第三大民營口腔醫(yī)院，同時(shí)也是中國最大的高端民營口腔醫(yī)院，過去十年共為630萬人提供了口腔醫(yī)療服務(wù)。

瑞爾集團(tuán)背后體現(xiàn)的，不只是創(chuàng)始人鄒其芳的發(fā)家史，更是整個(gè)中國口腔醫(yī)療賽道的發(fā)展史。隨著人們生活水平的提高，對口腔健康的日益重視，越來越多資本正將目光集中于此，淡馬錫、高瓴資本、啟明創(chuàng)投、經(jīng)緯創(chuàng)投等知名機(jī)構(gòu)均已入局。

01 七旬掌門人收獲70億IPO

瑞爾集團(tuán)背后，是69歲的掌門人——鄒其芳。

出生于1953年的鄒其芳，曾就讀于天津外國語學(xué)院。1982年，他被分配到天津醫(yī)藥局做翻譯。1984年，加盟中美史克公司，并一路從基層干到市場部經(jīng)理。正是這兩段就業(yè)經(jīng)歷，為其在醫(yī)藥領(lǐng)域積累的豐富的工作經(jīng)驗(yàn)。

1992年，為了突破事業(yè)上的瓶頸，鄒其芳又前往美國沃頓商學(xué)院攻讀MBA。從商學(xué)院畢業(yè)后，他選擇加入香港的美資信孚銀行。但是，進(jìn)入銀行他才發(fā)現(xiàn)這并不是一個(gè)適合他的平臺，過去在醫(yī)藥領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)一點(diǎn)都派不上用場。

直到1996年底，鄒其芳在香港參加會議時(shí)遇見了自己事業(yè)上的貴人亨利·溫特。

彼時(shí)，亨利·溫特已經(jīng)從史克公司董事長的位置上退休，自己投資建立了一個(gè)基金，并收購了當(dāng)時(shí)美國最大的一家種植牙生產(chǎn)公司，計(jì)劃開拓中國市場，便向鄒其芳發(fā)出邀約。

此時(shí)的鄒其芳也正在等待機(jī)會，兩人便一拍即合。不過，在對內(nèi)地10個(gè)城市的市場調(diào)研中，鄒其芳發(fā)現(xiàn)，對當(dāng)時(shí)的國內(nèi)市場而言引入種植牙并不是個(gè)好時(shí)機(jī)。相反，“高檔牙科護(hù)理”是一塊值得開發(fā)的處女地。

于是，1994年4月，瑞爾齒科在北京最繁華的長安街邊開出了第一家診所。當(dāng)時(shí)，中國的“中層階層”新群體正在形成，外企職員、海歸等群體都是瑞爾齒科的目標(biāo)客戶。

但是，開業(yè)之初，并不向鄒其芳預(yù)想的那么順利，常常一天都等不來一名患者。盡管內(nèi)心焦急，鄒其芳也并沒有放棄，而是利用那段時(shí)間為員工進(jìn)行培訓(xùn)。

一方面，他們與賓夕法尼亞大學(xué)開展合作，對員工進(jìn)行系統(tǒng)的專業(yè)培訓(xùn)。另一方面，鄒其芳開始向瑞爾的員工灌輸一種全新的理念：與傳統(tǒng)醫(yī)療機(jī)構(gòu)的“救死扶傷”不同，“瑞爾就是提供服務(wù)，我們診所的任何人都是服務(wù)人員，這是我們和傳統(tǒng)醫(yī)療的根本區(qū)別?！?/p>

果然，機(jī)會都是留給有準(zhǔn)備的人的，一通電話改變了瑞爾齒科慘淡的生意。

一天下午，波蘭大使館打來電話。原來，一名經(jīng)貿(mào)部部長前牙掉了一塊，但第二天早上九點(diǎn)多要參加一個(gè)重要的外事活動，時(shí)間非常緊迫。第二天一早，瑞爾特意提前開門，為其進(jìn)行緊急處理，完美解決了問題。

正是這次事件，為瑞爾集團(tuán)打開了新世界的大門。美國使館派出首席醫(yī)師到瑞爾實(shí)地考察，此后，瑞爾便成了美國駐華外交人員及家屬的指定的口腔服務(wù)診所。

之后，瑞爾集團(tuán)的知名度便逐漸打開。截至目前，瑞爾集團(tuán)已經(jīng)在全國15個(gè)主要一二線城市運(yùn)營111家醫(yī)院和診所，包括定位“高端”的瑞爾齒科和定位“大眾”的瑞泰齒科，業(yè)務(wù)包含普通牙科、正畸科及種植科。

從2001年下半年開始，瑞爾集團(tuán)開始盈利。招股書顯示，2019年度、2020年度、2021年度的一季度，瑞爾集團(tuán)營業(yè)收入分別為10.80億元、11.00億元、15.15億元。

02 淡馬錫、高瓴入局，連王思聰都來了

據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，就2020年總收入而言，瑞爾集團(tuán)已經(jīng)是中國第三大民營口腔醫(yī)院，同時(shí)是中國最大的高端民營口腔醫(yī)院，過去十年共為630萬人提供了口腔醫(yī)療服務(wù)。

而之所以瑞爾集團(tuán)能獲得飛速發(fā)展，離不開背后超豪華VC/PE的助力。

IPO前，瑞爾集團(tuán)共完成了5輪融資，總金額達(dá)到4億美元。

2010年5月，瑞爾集團(tuán)獲得啟明創(chuàng)投、KPCB凱鵬華盈中國的2000萬美元資金；一年后，這兩家機(jī)構(gòu)再次對其投資，同時(shí)德福資本也加入其中。之后，瑞爾集團(tuán)的融資規(guī)模不斷擴(kuò)大，背后的投資機(jī)構(gòu)也越來越多，包括新天域資本、普思資本、高瓴資本、Temasek淡馬錫、漢能投資等知名VC/PE。

談及能獲得諸多資本青睞的原因，鄒其芳表示，他們的看重的就是人。過去多年，鄒其芳始終做事認(rèn)真、帶人誠懇，這也寧其在首次創(chuàng)業(yè)中就獲得了外界的信任。

另一方面，整個(gè)行業(yè)的良好前景以及瑞爾團(tuán)隊(duì)的專業(yè)能力也是獲得投資的重要因素之一。高瓴資本集團(tuán)合伙人易諾青曾表示，“作為國內(nèi)領(lǐng)先的齒科品牌，瑞爾在其創(chuàng)始人的帶領(lǐng)下迅速發(fā)展，樹立了行業(yè)優(yōu)勢地位?！?/p>

值得注意的是，2017年瑞爾集團(tuán)完成D輪9000萬美金融資后，公司宣布將進(jìn)一步樹立并完善自身發(fā)展戰(zhàn)略，啟動“千店計(jì)劃”，預(yù)計(jì)用5-8年時(shí)間，在全國范圍開設(shè)超過1000家診所醫(yī)院。如今，時(shí)間已經(jīng)過去大半，卻只完成了一成目標(biāo)。

不過，雖然有資本在背后助其發(fā)展，但是過分被資本裹挾，一場“對賭”也讓其陷入水深火熱之中。根據(jù)公開資料，自2010年起，瑞爾集團(tuán)就多次發(fā)行優(yōu)先股，并與投資人約定，若2020年3月31日前沒有實(shí)現(xiàn)IPO，且市值低于77.7億港元，優(yōu)先股持股人有權(quán)要求公司贖回優(yōu)先股。

很顯然，瑞爾集團(tuán)沒能按期完成目標(biāo)。不過，雙方還是在談判桌前達(dá)成協(xié)議，將瑞爾集團(tuán)的上市節(jié)點(diǎn)順延6個(gè)季度直至2021年末。根據(jù)對賭協(xié)議的要求，瑞爾集團(tuán)只能加快上市節(jié)奏，盡管招股書顯示，公司三年間虧損超12億元，真可謂“流血上市”。

本次IPO，瑞爾集團(tuán)計(jì)劃募資約6.80億港元。根據(jù)招股書，募集資金的65%將用于業(yè)務(wù)擴(kuò)張、在現(xiàn)有城市開設(shè)新的瑞爾及瑞泰醫(yī)院及診所，15%將用于建設(shè)及優(yōu)化信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施等，或?qū)椭馉柤瘓F(tuán)加速完成擴(kuò)張目標(biāo)，解決部分問題。

03 VC/PE搶灘萬億市場

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，近年來我國民營口腔醫(yī)療服務(wù)市場規(guī)模在不斷壯大，從2015年到2020年，市場規(guī)模從433億元增長至831億元，年復(fù)合增長率13.9%，預(yù)計(jì)到2025年，市場規(guī)模將突破兩千億元。

從目前的市場環(huán)境來看，當(dāng)前中國牙醫(yī)普及率還處于較低水平，隨著國內(nèi)居民收入提高，對口腔醫(yī)療也將更加重視，根據(jù)中國的人口基數(shù)，未來這將是一個(gè)萬億級別的市場。

因此，口腔醫(yī)療賽道成為VC/PE關(guān)注的重點(diǎn)。瑞爾集團(tuán)IPO，也只是口腔醫(yī)療市場火熱景象的一抹縮影。

此前，中國口腔已經(jīng)四次向港交所遞交上市申請，牙博士也已經(jīng)提交招股書。不過，由于瑞爾國際率先完成IPO，便順利將“港股牙科第一股”的名號收入囊中。早在2021年6月，隱形牙套正畸龍頭時(shí)代天使正式登陸港交所，成為國內(nèi)“隱形正畸第一股”。

一方面，由于公立醫(yī)院牙科資源高度稀缺，民營醫(yī)療口腔企業(yè)如雨后春筍般涌現(xiàn)。另一方面，這類企業(yè)在一級市場頗受歡迎?？谇会t(yī)療企業(yè)如淑蘭口腔醫(yī)學(xué)、倍康美、微齒馨等均是近兩年成立，但是背后已經(jīng)獲得資本支持，包括洞見資本、經(jīng)緯創(chuàng)投、洪泰智造等。正在沖擊IPO的企業(yè)牙博士也獲得了北京中金泰安、宏鼎投資、元禾控股、招商資本投資。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅2021年上半年，口腔一級市場就發(fā)生了33起融資事件，融資總金額超50億元。

但是，相比口腔醫(yī)療企業(yè)在一級市場中的火熱，它們在二級市場上的待遇卻不盡人意。據(jù)了解，瑞爾集團(tuán)、中國口腔、牙博士都已經(jīng)不是第一次沖刺IPO。而且，中國口腔和牙博士目前都還未得到回應(yīng)。

究其原因，口腔行業(yè)競爭激烈，利潤水平相對有限，要想滿足三年連續(xù)盈利的上市條件并不容易。

與海外相比，國內(nèi)牙醫(yī)資源匱乏，導(dǎo)致連鎖民營口腔機(jī)構(gòu)不得不將大量財(cái)力用在人力成本上。以瑞爾集團(tuán)為例，招股書顯示，2019至2021財(cái)年，公司分別擁有全職牙醫(yī)770名、820名、856名，單名全職牙醫(yī)平均年收入為137.67萬元、128.79萬元與187.48萬元，最高超200萬元，幾乎為行業(yè)最高。

與之相對應(yīng)的是，2019至2021財(cái)年，瑞爾集團(tuán)凈虧損分別為3.04億元、3.26億元和5.98億元，總負(fù)債分別為35.12億元、39.31億元、48.07億元，公司負(fù)債率逐年升高，分別達(dá)187.25%、206.57%、204.47%。

對此，瑞爾集團(tuán)在招股書中解釋道，受員工福利開支包括牙醫(yī)以及其他員工工資、薪水和分紅的上漲，公司毛利率一直較低。

面臨不賺錢的現(xiàn)實(shí)，瑞爾集團(tuán)上市首日便破發(fā)，還能靠資本市場改變命運(yùn)嗎？

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